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Draghi im Fokus Italien, Konjunktur, Anleihekäufe – auf diese 3 Punkte kommt es bei der EZB-Sitzung an

Bei der geldpolitischen Sitzung der EZB werden zwar keine Beschlüsse erwartet. Dennoch horchen die Märkte auf – nicht nur wegen der politischen Probleme in Italien.
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Mario Draghi im Fokus: Auf diese 3 Punkte kommt es bei der EZB-Sitzung an Quelle: Reuters
Mario Draghi

Immer wieder wird der Vorwurf laut, er wolle Italien mit seiner Geldpolitik bevorzugen.

(Foto: Reuters)

FrankfurtMario Draghi hat das zurzeit zweifelhafte Glück, Italiener zu sein. Vielerorts wird der Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB) in Deutschland deswegen seit Jahren verdächtigt, mit seiner Politik des billigen Geldes mehr die Interessen seines Heimatlandes als die Preise in der Euro-Zone im Blick zu haben.

Allerdings: Schon mehrfach hat sich Draghi jüngst von dem politischen Theater in Rom distanziert. Anders als im Jahr 2012, als er mutig versprach, „alles Nötige“ für den Zusammenhalt der Euro-Zone zu tun („Whatever it takes“), ist sein Signal diesmal ein ganz anderes.

Blickpunkt Italien

Seine Landsleute können keine Hilfe von der EZB erwarten, wenn ihre Regierung weiter mit der Europäischen Union und den Kapitalmärkten auf Konfrontationskurs geht und damit die Kosten für die Finanzierung des hohen Staatsdefizits nach oben treibt. Damit will Draghi nicht nur seine Glaubwürdigkeit und die der EZB verteidigen. Er erkennt auch ganz klar, dass er die heutige Regierung in Rom, sollte er nachgeben, nur zu noch mehr Konfrontation ermutigt.

Die Wirtschaftspolitik spielt in Europa derzeit eine wichtigere Rolle als die Geldpolitik. Der Leitzins im Euro-Raum steht bei null Prozent, Banken zahlen für Einlagen einen Strafzins von 0,4 Prozent. Beides wird sich aller Voraussicht nach in den nächsten zwölf Monaten auch nicht ändern. Näheres gibt die EZB am Donnerstagnachmittag in einer Stellungnahme nach ihrer voraussichtlich recht ereignislosen geldpolitischen Sitzung bekannt.

Die Märkte werden sehr genau darauf achten, ob Draghi bei seiner harten Linie bleibt. Sollte er das tun – und das ist zu erwarten – kann bei Investoren sogar die Sorge aufkommen, die EZB werde auf eine künftige wirtschaftliche Schwäche der Euro-Zone nicht angemessen reagieren, um Haltung gegenüber der Regierung in Rom zu zeigen.

In der Folge dürfte es an den Aktien- und Anleihemärkten zu einem leichten Schrecken kommen. Möglich ist aber auch, dass Draghi Fragen zu Italien nur kurz und knapp beantwortet oder gar abschmettert, weil er inzwischen genug davon hat. Doch auch das wäre nur eine Bestätigung des strikten Kurses.

Blickpunkt Konjunktur

Neben Italien rückt vor allem die konjunkturelle Situation im Euro-Raum in den Blickpunkt. Die jüngsten Kurseinbrüche an den Aktienmärkten lassen sich schließlich auch als Vorbote einer schwächeren Wirtschaftsleistung – oder gar einer Rezession – deuten.

Als erfahrener Notenbanker wird Draghi aus dem Marktgeschehen aber zunächst keine Folgerungen ziehen. Handlungsbedarf besteht erst, wenn die Schwächephase auf die Konjunktur durchschlägt und damit möglicherweise die Inflation im Euro-Raum dämpft. Dafür ist es aber noch viel zu früh.

Ein wichtiger Indikator ist in diesem Zusammenhang die Kreditvergabe der Banken. Die ist nach der neuesten Umfrage im Oktober „über alle Kreditkategorien hinweg“ im dritten Quartal angestiegen, wie die DZ Bank schreibt. Die Ökonomen glauben, dass sich die EZB in ihrem Kurs bestätigt sieht, die geldpolitischen Zügel allmählich anzuziehen.

Dazu trägt bei, dass die Institute offenbar ihre Richtlinien bei der Vergabe von Unternehmenskrediten etwas gelockert haben. Damit steht der Wirtschaft genügend Geld zur Verfügung, die Unterstützung der EZB wird weniger wichtig.

Blickpunkt Anleihekäufe

Drittens bleibt die wichtige Frage, wie die EZB Anfang nächsten Jahres bei ihren Anleihekäufen verfährt. Schließlich hat sie angekündigt, dann netto keine Zinspapiere mehr zuzukaufen, sondern nur noch auslaufende Anleihen durch Käufe zu ersetzen. Anleihekäufe bleiben daher trotzdem ein wichtiges geldpolitisches Instrument der Notenbank. Bis Ende des Jahres muss sie entscheiden, wie sie hier weiter vorgeht – und es kann gut sein, dass Draghi einzig zu diesem Thema wirklich wichtige Neuerungen bekanntgibt.

Die Allianz erwartet, dass Draghi künftig „dringend“ auf mehr Flexibilität setzt. Grundsätzlich hat sich die EZB darauf festgelegt, wie bisher nach einem Quotensystem, dem sogenannten Kapitalschlüssel, Staatsanleihen zuzukaufen. Ausschlaggebend sind die Bevölkerungszahl und die Wirtschaftsleistung eines jeden Landes. Hier kann es zu Problemen kommen, analysiert die Allianz.

Die Zentralbank möchte wahrscheinlich die Restlaufzeit ihrer Anleihen im Bestand möglichst konstant halten. Denn wird die Restlaufzeit verkürzt, dürften die Renditen der langfristigen Zinsen wiederum steigen – was bedeutet, dass die Geldpolitik schneller restriktiv wird als beabsichtigt.

Wenn die EZB aber nur noch auslaufende Papiere ersetzt, müsste sie langfristige Anleihen zukaufen, weil die Restlaufzeiten im großen Bestand mit der Zeit von alleine kürzer werden. Staatsanleihen mit langen Laufzeiten sind aber von einigen Staaten nur in sehr begrenztem Umfang verfügbar.

Grafik

Ein besonderes Problem stellt Deutschland dar. Die deutschen Staatsanleihen im Bestand der EZB haben recht kurze Restlaufzeiten von 6,4 Jahren, heißt es. Neue Anleihen werden wahrscheinlich mit Laufzeiten von im Schnitt acht Jahren begeben. Das ist weit unter den 12,7 Jahren, die nach Berechnung der Allianz notwendig wären, um die Bilanz der EZB geldpolitisch neutral zu halten.

Hinzu kommt: Deutschland gibt wegen des Schuldenabbaus nur relativ wenige Anleihen aus, außerdem darf die EZB nur bis zu einem Drittel der Papiere von einem einzelnen Land kaufen. Obendrein wird der Kapitalschlüssel demnächst neu angepasst, so dass Deutschland sogar noch etwas mehr als die heutigen 26,3 Prozent erreichen dürfte. Alles in allem bedeutet das: Die EZB wird kaum genügend deutsche Papiere finden, vor allem, wenn sie die Restlaufzeit konstant halten will.

Die Allianz erwartet daher, dass die Notenbank andere Wege zu etwas mehr Flexibilität suchen wird. Sie könnte Käufe verschieben, den Kreis der zu kaufenden Papiere ausweiten oder bis zu einem gewissen Grad vorübergehend vom Kapitalschlüssel abweichen. Wichtig dabei: 80 Prozent der Papiere liegen nicht bei der EZB selbst, sondern bei den angeschlossenen nationalen Notenbanken, wie etwa der Bundesbank.

Die Experten erwarten, dass die EZB allenfalls bei den 20 Prozent, die sie selbst auf Risiko kauft, vom Kapitalschlüssel abweicht. Zugleich gehen sie davon aus, dass sie, vielleicht auch notgedrungen, eine gewisse Verkürzung der durchschnittlichen Restlaufzeit in Kauf nimmt. Vor allem auf den Punkt werden die Investoren achten: Sind höhere Langfristzinsen im Euro-Raum zu erwarten?

Politisch gesehen wird jede Abweichung vom Kapitalschlüssel großes Geschrei hervorrufen. Vor allem in Deutschland und neuerdings auch in Italien wird schnell der Vorwurf geäußert, die EZB bevorzuge oder benachteilige bewusst einzelne Länder. Es ist zurzeit ein zweifelhaftes Vergnügen, als Italiener in Deutschland Geldpolitik für die gesamte Euro-Zone zu machen.

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