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Euro-Kapitalmarkt Der Euro-Zone fehlt ein sicheres Wertpapier

Der europäische Kapitalmarkt hat ein Strukturproblem: Deutschland kann die Euro-Zone nicht alleine mit Bundesanleihen versorgen.
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Seit der FInanzkrise 2008 weiß man, dass nicht alle Staatsanleihen der Euroländer sicher sind. Quelle: dpa
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Seit der FInanzkrise 2008 weiß man, dass nicht alle Staatsanleihen der Euroländer sicher sind.

(Foto: dpa)

FrankfurtDie hohe Nachfrage nach Bundesanleihen und die entsprechend niedrigen Renditen offenbaren ein Strukturproblem: Dem Euro-Kapitalmarkt fehlt ein „Safe Asset“, ein sichereres Wertpapier, mit ausreichendem Volumen. Die Wirtschaftsweise Isabel Schnabel zeichnete im Januar in einem Vortrag in Brüssel die Entwicklung nach. Seit dem Jahr 2000 hatten die Kapitalmärkte zunächst alle Euro-Staatsanleihen als „sichere Anlage“ angesehen, wie die einheitlich niedrigen Zinssätze zeigen.

Das änderte sich drastisch mit der Finanzkrise 2008 und der anschließenden Euro-Krise, die zu einem Kapitalschnitt der griechischen Staatsschulden führte. Auf einmal wurde den Märkten klar, dass die Zugehörigkeit zum Euro-Raum keine Bonitätsgarantie bedeutete. De facto sind seitdem Bundesanleihen die „Safe Assets“, andere Staatspapiere werden mit zum Teil erheblichen Spreads, also Risikoaufschlägen gehandelt.

Die Europäische Zentralbank (EZB) dämpfte die Risiken etwas mit dem sogenannten OMT-Programm: der bis heute nie abgerufenen Garantie, einzelnen Staaten, denen das Geld auszugehen droht, mit Käufen von kurzfristigen Staatspapieren zu helfen. Aber Schnabel stellte fest: „OMT hat zwar die Märkte deutlich und erfolgreich beruhigt, aber die Staatspapiere der Euro-Staaten nicht wieder in Safe Assets verwandelt.“

So gesehen lebt die Euro-Zone seit rund zehn Jahren mit einem strukturellen Problem. Denn Deutschland kann mit seinen Anleihen alleine nicht die ganze Euro-Zone mit Safe Assets versorgen. Vor allem weil die deutsche Regierung seit Jahren eine Sparpolitik betreibt und deswegen nur relativ wenig Anleihen begibt. Dieses mangelnde Angebot gegenüber der Nachfrage des gesamten Euro-Kapitalmarkts treibt den Preis für die Bundesanleihen hoch und die Rendite herunter.

Die Situation im Euro-Raum unterscheidet sich daher grundlegend vom amerikanischen Kapitalmarkt. Die US-Regierung emittiert in hohem Ausmaß Staatsanleihen, die weltweit als sicher gelten. Die Investoren gehen davon aus, dass bei einem Zahlungsengpass die US-Notenbank (Fed) einspringen würde.

Anders gesagt: Amerika kann jederzeit Geld drucken, bevor es ihm ausgeht. Im Euro-Raum hat dagegen kein Land eine eigene Zentralbank. EZB-Direktor Benoît Cœuré wies vor Kurzem in New York darauf hin, dass die Euro-Staaten sich deswegen besonders um solide Finanzen bemühen müssen.

Es gibt also in Euro-Land gar keine den US-Staats-Bonds vergleichbaren Papiere. Die „Bunds“, wie deutsche Regierungsanleihen kurz genannt werden, sind nicht mehr als unzureichender Ersatz. Auch die Bundesanleihen sind nicht durch eine eigene Notenbank abgesichert und vor allem nur in ungenügendem Volumen vorhanden. Wie Cœuré erläuterte: Im Euro-Raum haben Staatsanleihen mit dem Toprating AAA nur ein Volumen von zehn Prozent des gemeinschaftlichen Bruttoinlandsprodukts (BIP).

Außer Deutschland sind nur noch die Niederlande und Luxemburg so hoch geratet. In den USA liegt diese Quote dagegen bei 70 Prozent. Außerdem: Von den rund 7,4 Billionen Euro Schulden der Regierungen in Euro-Ländern entfallen laut Bundesbank nur knapp 1,2 Billionen auf Deutschland – auch hier zeigt sich, wie klein das Angebot ist.

Daher reißt die Diskussion über die künstliche Schaffung von Safe Assets nicht ab. Ein Kapitalmarkt ohne ein solides Fundament lockt zwar immer wieder spekulative Anleger, aber viel weniger wirklich dauerhafte Großinvestoren an. Das führt zu höheren Kursschwankungen und Risiken bei der Staatsfinanzierung. Außerdem bleibt Europa so vom US-Kapitalmarkt abhängig, den die Amerikaner inzwischen als politisches Machtmittel einsetzen.

Philip Lane, irischer Notenbankchef und aller Voraussicht nach künftiger EZB-Chefvolkswirt, hat im vergangenen Jahr einen Vorschlag gemacht, künstlich Safe Assets zu schaffen. Dabei sollten Staatsanleihen gebündelt und in mehrere Risikotranchen aufgeteilt werden.

Die Idee stieß auf Ablehnung. Die Deutschen sahen darin die Vorstufe zu einer Vergemeinschaftung von Risiken, die Italiener fürchteten, sie könnten dann ihre nationalen Anleihen nicht mehr verkaufen, und die Kapitalmärkte sahen den Vorschlag als zu kompliziert an. Die Diskussion reißt aber nicht ab.

EZB-Volkswirtin Natacha Valla nannte es bei der Veranstaltung in Brüssel eine „Herausforderung“, Safe Assets ohne eine gemeinsame Finanzpolitik zu schaffen. Damit zeigt sich: Das Problem sitzt tief in der gesamten Struktur der Euro-Zone.

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