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Geldpolitik Aktien, Anleihen, Pfandbriefe – Diese Folgen hat das Ende des Kaufprogramms der EZB

Der EuGH-Generalanwalt wertet EZB-Anleihekäufe als rechtens. Im kommenden Jahr läuft das Kaufprogramm ohnehin aus. Das sind die Folgen für die Märkte.
Update: 04.10.2018 - 11:06 Uhr 1 Kommentar
EZB: Welche Folgen das Ende des Anleihekaufprogramms hat Quelle: Marc-Steffen Unger für Handelsblatt
EZB bei Nacht

In der Spitze kauften die Notenbanker monatlich Anleihen für 80 Milliarden Euro.

(Foto: Marc-Steffen Unger für Handelsblatt)

FrankfurtDie EZB verzerrt die Märkte, sie überschreitet ihre Kompetenzen, sie enteignet die Sparer. Seitdem die Europäische Zentralbank (EZB) im März 2015 mit dem Kauf von Anleihen in großem Stil begonnen hat, um so über eine höhere Kreditvergabe die Wirtschaft und die Inflation anzukurbeln, reißt die Kritik nicht ab.

Das Bundesverfassungsgericht hatte im Sommer 2017 den Themenkomplex sogar dem EuGH zur Prüfung vorgelegt. Die Karlsruher Richter wollten überprüft wissen, ob die Transaktionen gegen das Verbot der monetären Staatsfinanzierung verstoßen würden.

An diesem Donnerstag kam eine Einschätzung von EuGH-Generalanwalt Melchior Wathelet. Danach verstoßen die umstrittenen Staatsanleihenkäufe nicht gegen das Verbot der Staatsfinanzierung.

In seinem Schlussantrag schlug Wathelet dem Europäischen Gerichtshof vor, diese Praxis für gültig zu erklären. Die Schlussanträge des Generalanwalts sind für den Gerichtshof zwar nicht bindend, doch geben sie in der Regel die Richtung vor. Ein Urteil wird in einigen Monaten erwartet.

Während das Kaufprogramm nach wie vor stark polarisiert, haben zumindest Investoren wenig Grund zur Klage. Lange Zeit gab es einen parallelen Aufschwung bei den Kursen von Anleihen und Aktien. Als Grund dafür gelten eben auch die EZB-Käufe.

Seit dem Start des Programms hat die EZB Zinspapiere im Wert von knapp 2,6 Billionen Euro auf ihre Bilanz genommen. Die monatlichen Käufe lagen in der Spitze bei 80 Milliarden Euro und wurden danach dreimal gesenkt.

Seit Oktober kauft die EZB nur noch 15 Milliarden Euro pro Monat. Im kommenden Jahr werden die Notenbanker um EZB-Chef Mario Draghi unter dem Strich keine Anleihen mehr kaufen. Die EZB hat den geordneten Rückzug angetreten – und das wird Folgen haben. Das Handelsblatt gibt einen Überblick über die Auswirkungen.

Staatsanleihen

Staatspapiere für gut zwei Billionen Euro liegen bei der EZB. Mit ihrer großen Nachfrage hat die Notenbank die Kurse zunächst deutlich steigen und die Renditen im Gegenzug fallen lassen. Viel geschah dabei im Vorfeld.

Als Draghi Ende August 2014 erstmals andeutete, dass die Notenbank in großem Stil Anleihen kaufen könnte, rentierte die zehnjährige Bundesanleihe mit einem Prozent. Nach dem Brexit-Votum im Sommer 2016 fiel sie auf bis zu minus 0,2 Prozent. Seit vor zwei Jahren die ersten Spekulationen über ein Ende der Anleihekäufe aufkamen, pendelt die Rendite um die Marke von einem halben Prozent.

„Die Märkte haben damit schon einiges vorweggenommen“, sagt René Albrecht, Zinsstratege bei der DZ Bank. Gegen einen deutlichen Anstieg der Bund-Renditen spricht für ihn auch, dass die EZB durch die Käufe das Angebot verknappt hat. Das dürfte auch so bleiben, weil die Notenbank fällige Anleihen in ihrem Portfolio noch lange ersetzen wird.

Grafik

Anders sieht die Lage für italienische Anleihen aus. Deren Renditen sind angesichts des Konflikts mit der EU über die Haushaltsplanung des hochverschuldeten Landes in die Höhe geschossen. Mit 3,4 Prozent liegt die Rendite zehnjähriger italienischer Anleihen auf dem höchsten Stand seit fünf Jahren.

Die populistische Regierung in Rom jedenfalls scheint den Rückzug der EZB zu fürchten. Sie hat die Notenbank schon im August aufgefordert, ihr Kaufprogramm zu verlängern.

Unternehmensanleihen

Hinter dem Kürzel CSPP verbirgt sich der wohl umstrittenste Teil des EZB-Ankaufprogramms. Mitte 2016 hat die Notenbank damit begonnen, Unternehmensanleihen mit guter Bonität zu kaufen. Das sorgte für sinkende Renditen bei den Investmentgrade-Anleihen. Auf der Jagd nach Rendite wichen viele Anleger auf Hochzinsbonds aus – und drückten auch dort die Renditen auf ein extrem niedriges Niveau.

Doch in den vergangenen Monaten hat die EZB ihre Firmenbondkäufe deutlich reduziert. Und ab 2019 dürfte das Ankaufprogramm keine Rolle mehr spielen, erwartet Marco Stoeckle, Chefanalyst für Unternehmensanleihen bei der Commerzbank. Den Rückzug der EZB nehmen die Märkte bereits vorweg. Seit Jahresbeginn steigen die Renditen wieder.

Hochzinsfonds verzeichnen seit Anfang 2018 Stoeckle zufolge Abflüsse in Höhe von 15 Milliarden Dollar. „Die Touristen starten ihre Heimreise“, sagt er. Der Commerzbank-Analyst erwartet in den kommenden drei bis sechs Monaten daher nur noch moderat ansteigende Renditen bei Unternehmensanleihen.

Pfandbriefe

Mit einem Volumen von rund 258 Milliarden Euro machen Pfandbriefe den zweitgrößten Posten des EZB-Ankaufprogramms aus. Und auf dem vergleichsweise überschaubaren Markt wurden die Marktverzerrungen bei den besicherten Anleihen besonders sichtbar. Die Notenbank-Käufe ließen die Liquidität einbrechen und drängten viele kommerzielle Abnehmer aus dem Markt.

Inzwischen tritt die EZB nur noch als Käufer von Neuemissionen auf – und das auch in verringertem Umfang. Der Markt spüre das bereits, sagt Uwe Pyde, Leiter Anleihen beim Vermögensverwalter Bantleon. „Die Zeiten, in denen Emissionen am Primärmarkt nahezu ohne Neuemissionsprämien gezeichnet wurden, sind vorbei“, sagt er.

Damit stiegen auf dem Zweitmarkt die Renditen für Pfandbriefe. Ein Teil des Anstiegs werde jedoch dadurch kompensiert, dass viele kommerzielle Käufer auf den Markt zurückkehren. Banken etwa müssen für Pfandbriefe weniger Eigenkapital hinterlegen als für Staatsanleihen. „Vor allem wegen ihrer regulatorischen Bevorzugung bleiben Pfandbriefe für diese Käufergruppen attraktiv“, sagt Pyde.

Verbriefungen

Sie sind die Exoten in der EZB-Bilanz: Die sogenannten Asset Backed Securities (ABS) waren als Auslöser der Finanzkrise in Verruf geraten. Trotz des Ankaufprogramms der EZB hat sich die Anlageklasse noch nicht wieder erholt. „Das Emissionsvolumen ist nicht ansatzweise auf Vorkrisenniveau“, sagt James King, der beim Vermögensverwalter M&G ABS-Portfolios verantwortet.

Die Notenbank habe den Markt für verbriefte Wertpapiere gestützt und die Renditen um teils 0,3 Prozentpunkte gedrückt. Zuletzt stiegen die Renditen für ABS jedoch wieder.

Derzeit hält die EZB noch Wertpapiere mit einem Volumen von knapp 27 Milliarden Euro – das entspricht nur einem Bruchteil des 1,2 Billionen schweren europäischen Marktes für Verbriefungen. DZ-Bank-Analystin Ann-Kristin Moeglich erwartet daher: Den Rückzug der EZB „dürfte der ABS-Markt gut verkraften“.

Aktien

Die EZB hat den Aktienbörsen mit ihren Anleihekäufen indirekt geholfen. „Unternehmen konnten sich noch günstiger refinanzieren, das erhöhte die Margen und senkte die Ausfallrisiken“, erklärt Marc Hellingrath, globaler Aktienchef bei Union Investment. Vom Beginn der Anleihekäufe bis Mitte Januar dieses Jahres hat allein der Dax 14 Prozent zugelegt.

Seither hat der Aufschwung an Europas Börsen jedoch ein zumindest vorläufiges Ende gefunden. Damit, dass die EZB bereits im Januar ihre monatlichen Anleihekäufe auf 30 Milliarden Euro halbiert hat, hat dies aber wenig zu tun. „Vor allem amerikanische Investoren haben ihr Geld aus Europa abgezogen, weil die Aussichten in den USA besser sind und sie zudem die politischen Börsen in Europa scheuen“, erklärt Hellingrath.

Auch das Ende der EZB-Käufe am Anleihemarkt dürfte die Aktienmärkte kaum belasten, weil die Zinskosten für die Unternehmen immer noch vergleichsweise niedrig bleiben dürften. „Die künftige Entwicklung der europäischen Börsen hängt nicht von der EZB, sondern von der Entwicklung der Unternehmensgewinne ab“, sagt Hellingrath.

Und da seien die Aussichten angesichts der noch ordentlich laufenden Konjunktur gar nicht so schlecht.

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1 Kommentar zu "Geldpolitik: Aktien, Anleihen, Pfandbriefe – Diese Folgen hat das Ende des Kaufprogramms der EZB"

Das Kommentieren dieses Artikels wurde deaktiviert.

  • Alle Käufe der EZB sind HOCHGRADIG rechtswidrig.
    Das war in den 90er Jahren so nicht ausgemacht, als die Menschen zur Wahl gegangen sind und für die EU gestimmt haben.
    So NICHT ! man kann nicht im nachhinein die "Spielregeln" ändern, nur weil sonst das Spiel nicht funktioniert.
    Richtig gewesen, wäre eine Volksabstimmung mit der Frage: "Wir können die Regeln nicht einhalten, sollen wir weitermachen oder die EU beenden ?"

    Die einzige Bestrafungsmöglichkeit die wir jetzt haben.
    WAHLZETTEL VERNICHTEN ! Nicht wählen, denn wer wählt sagt ja zur verlogenen und rechtswidrigen EU, die ihre eigenen Regeln nicht einhält !
    (ungültig wählen bringt nichts, das wird als gewähtl bewertet)