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Aktie unter der Lupe Borussia Dortmund bringt Euphorie an die Börse – Beobachter bleiben skeptisch

Fans und Anleger von Borussia Dortmund jubeln über Erfolge in Serie. Die Aktie greift historische Marken an. Analysten sind jedoch vorsichtig.
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Der Kaderwert des BVB ist wegen der zahlreichen sportlichen Erfolge gestiegen. Quelle: dpa
Marco Reus

Der Kaderwert des BVB ist wegen der zahlreichen sportlichen Erfolge gestiegen.

(Foto: dpa)

Düsseldorf Das junge Team von Borussia Dortmund (BVB) mischt den deutschen Fußball auf. Vorläufiger Höhepunkt war jüngst der 3:2-Sieg gegen Rekordmeister FC Bayern München. Auf dem Platz läuft es optimal: Tore wie am Fließband, Tabellenführung in der Bundesliga und wichtige Siege im europäischen Wettbewerb.

Doch nicht nur BVB-Fans jubeln. Auch Anleger lässt die Erfolgsserie hoffen. Erstmals seit dem Jahr 2000 ist der Kurs der BVB-Aktie zuletzt wieder über zehn Euro gestiegen. Das bedeutet 60 Prozent plus in wenigen Monaten. Eine lange Geduldsprobe könnte damit ein Ende haben: Ende Oktober 2000 kam das Papier mit einem Emissionspreis von elf Euro an die Börse – ein Wert, den es danach nicht halten konnte. Denn sportlicher Übermut stürzte den BVB zeitweise in eine Schuldenkrise.

So galt die Aktie fast ein Jahrzehnt als ein Investment für Liebhaber. Wegen des Existenzkampfes sank der Kurs sogar unter ein Euro. Die große Wende schaffte dann Geschäftsführer Hans-Joachim Watzke: Er rettete den Verein finanziell. Und mit Kulttrainer Jürgen Klopp gelang ihm 2008 sportlich überdies ein Glücksgriff.

Zehn Jahre später glänzt die Marke des BVB wie selten zuvor. Wirtschaftlich legte der Verein für das Geschäftsjahr 2017/18 Zahlen vor, von denen vor ein paar Jahren niemand im Verein zu träumen wagte. Mit einem Umsatz von knapp 540 Millionen Euro rückt der BVB unerwartet dicht an Marktführer Bayern München heran. Vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Ebitda) verdiente der BVB stolze 127 Millionen Euro.

Geht da noch mehr? Das fragen sich Fans und Anleger. Die Antwort des Managements vor Investoren lautet: „Der Wert des Vereins ist deutlich höher, als er durch den aktuellen Börsenwert impliziert wird.“ Mit anderen Worten: Der BVB ist mehr wert als die aktuell rund 900 Millionen Euro. „Konservativ kalkuliert Minimum eine Milliarde“, erklärt Watzke seit Jahren unverdrossen.

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Analysten stimmen nur vorsichtig zu. Christoph Schlienkamp vom Bankhaus Lampe sieht zwar noch Potenzial in der Aktie, weil der Kaderwert des BVB durch die Erfolge um zehn Prozent gestiegen ist. Sein bisheriges Kursziel lautet jedoch genauso wie bei Alexander Langhorst von GSC Research: zehn Euro, ein Kurs, der gerade schon erreicht wurde.

Langhorst spricht von „begrenztem Potenzial“. Er sieht wie Andreas Lipkow von Comdirect einen weiteren Kursanstieg, wenn der BVB in der Champions League bleibt. Daniel Saurenz von Feingold Research findet die Aktien dagegen „nicht mehr günstig“ und sieht aktuell wenig Potenzial.

Alles Positive – von Meisterfantasie bis Champions League – sei im Kurs enthalten. Frederik Altmann von der Alpha Wertpapierhandels GmbH hält sogar einen Rückschlag bis 8,20 Euro für möglich. Das könnte ein Einstiegsniveau sein: Mittelfristig seien 12 bis 13 Euro wahrscheinlich.

Gegen den Pessimismus der Experten bringt das BVB-Management drei Argumente: stabile Einnahmen mit weiterem Wachstumspotenzial, Erfolge bei der Entwicklung von Fußballtalenten sowie den Status als führende Marke im Fußball in Verbindung mit der Präsenz in sozialen Medien.

Um dem zu folgen, brauchen Anleger aber weiter Geduld. Denn die Entwicklung bei Borussia Dortmund verläuft sprunghaft, wie zuletzt das erste Quartal des Geschäftsjahres 2018/19 (Ende September) zeigte: Umsatz und Gewinn brachen ein. Hauptgrund sind niedrigere Einnahmen aus Spielerverkäufen.

Rechnet man die stark schwankenden Transferumsätze heraus, verbleibt ein solides, aber wenig berauschendes Umsatzwachstum: Um 2,8 Prozent auf 91,1 Millionen Euro stiegen die Erlöse im Quartal. Für Schlienkamp ist das dennoch „ein guter Umsatzzuwachs“. Enttäuschend fanden er und der Edison-Analyst Richard Finch dagegen den Rückgang der Merchandising-Umsätze (Fanartikel).

Entscheidend für weitere Umsatzsprünge dürfte sein, wie gut Borussia Dortmund künftig Talente finden, entwickeln und mit Gewinn verkaufen kann. Dieses Geschäftsmodell ist so lukrativ wie unsicher: „Talente wachsen nicht auf den Bäumen“, warnt Lipkow. Das sei auf keinen Fall eine verlässliche Stellgröße, um einen Verein bewerten zu können.

Es gibt viele Beispiele für gescheiterte BVB-Talente. Das findet Analyst Schlienkamp nicht schlimm, weil Werte geschaffen würden: „Das ist wie an der Börse. Man hat nicht nur Winner-Aktien in seinem Portfolio, sondern auch Verlierer-Aktien. Unter dem Strich zählt aber die Rendite.“

Schwer zu kalkulieren ist auch das dritte „Investment-Highlight“ des BVB-Managements, seine Marke, die „ein unvergleichlich intensives Fußballerlebnis“ vermittele. Knapp 28 Millionen Follower zählt der Verein derzeit auf Facebook, Twitter & Co. Am stärksten ist im ersten Geschäftsquartal die Anhängerschaft auf Instagram gewachsen – um rund neun Prozent auf rund 5,8 Millionen. Wichtig für Vermarktungsmöglichkeiten ist zudem, dass inzwischen 1,3 Millionen Nutzer für die BVB-App gezählt werden.

GSC-Analyst Langhorst sieht jedoch dadurch kurzfristig keine großen Auswirkungen auf die Bilanz: „Direkt werden steigende Followerzahlen auch in der Zukunft eher geringen Einfluss auf das Zahlenwerk haben.“ Auswirken könnte sich dies nur bei der Preisfindung für Werbekunden, da eine steigende Reichweite auch höhere Preise ermögliche.

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