Unabhängigkeit der Aktienexperten: Analysten sind Diener zu vieler Herren

Der Boom brachte die Probleme ans Licht. Als sich um die Jahrtausendwende die große Technologieblase zuerst aufblähte und dann mit lautem Knall platzte, standen die Aktienanalysten der großen Banken zum ersten Mal als Buhmänner da. Weil sich mit Börsengängen damals in so kurzer Zeit so unverschämt viel Geld verdienen ließ, lobten sie Aktien in den Himmel, die sie eigentlich für Rohrkrepierer hielten. Mit ihren unlauteren Lobeshymnen wollten die Analysten ihren Arbeitgebern, den Banken, so viele lukrative Mandate wie möglich verschaffen. Das krasseste Beispiel für diese Art von Interessenkonflikt lieferte damals Staranalyst Henry Blodget, der von der US-Wertpapieraufsicht SEC nicht nur eine Strafe von vier Millionen Dollar, sondern auch ein lebenslanges Berufsverbot kassierte.

Rund 15 Jahre später hat sich an den Vorwürfen zumindest im Prinzip nichts geändert. Noch immer beklagen die Investoren die fehlende Unabhängigkeit der Analysten. Noch immer ist unklar, für wen die Experten eigentlich arbeiten – ob für die Investoren, die Banken oder die Unternehmen, die sie untersuchen.

Noch immer zeigen Studien, dass Analysten dazu tendieren, Aktien von Firmen besser zu bewerten, bei denen sich absehen lässt, dass diese schon bald neue Aktien oder Anleihen an den Markt bringen. Das ist ein Grund, warum es in den USA deutlich mehr Kauf- als Verkaufsempfehlungen gibt. Aber nicht nur ihre Arbeitgeber, auch die Unternehmen üben Druck auf die Analysten aus: Nicht selten fließen die Informationen aus den Konzernen plötzlich sehr viel spärlicher, wenn den Managern ein Anlageurteil zu harsch erscheint.

Das Problem: Gefangen in diesem Dickicht aus Interessenkonflikten, ist eine Aktienanalyse eigentlich nicht mehr wirklich sinnvoll. Wo bleibt der Mehrwert, wenn brave Bilanzexperten die immer gleichen Daten in die immer gleichen Modelle einspeisen und am Ende alle zu sehr ähnlichen Ergebnissen kommen? Deshalb ist die neue Wertpapierrichtlinie der EU, die unter dem sperrigen Kürzel Mifid II läuft, so wichtig. Die neuen Regeln sollen dafür sorgen, dass Großinvestoren direkt für das Research bezahlen. Bislang läuft das über eine Art Quersubventionierung über die Handelsaufträge – wer das Research einer Bank nutzt, der entlohnt sie dafür mit mehr Orders.

Mifid II wird eine Reihe von unangenehmen Nebenwirkungen mit sich bringen: Wahrscheinlich werden die Researchabteilungen der Banken noch stärker schrumpfen als ohnehin schon, und wahrscheinlich werden es kleinere Unternehmen noch schwerer haben, die Aufmerksamkeit der Analysten und damit der Investoren zu erregen. Aber die reinigende Wirkung der Richtlinie sollte diese Nachteile mehr als aufwiegen. Für „08/15-Research“ werden die Kunden in Zukunft nicht mehr bezahlen. Wenn jede Studie bares Geld kostet, dann muss sich das für die Kunden in Form von frischen, originellen und vor allem unabhängigen Investmentideen auszahlen. Umgekehrt werden Analysten, die ihren Beruf schon heute gemäß diesen Maximen ausüben – und dafür gibt es viele Beispiele – auch in Zukunft keine Probleme haben, genügend zahlungswillige Kunden für ihre Arbeit zu finden.