Citigroup-Studie Warum die Märkte austrocknen

Viele Banken ächzen wegen immer neuer Regulierungsvorschriften. Sie machen die Behörden für den illiquiden Anleihemarkt verantwortlich. Das sieht die Citigroup ähnlich – nennt aber auch noch einen anderen Grund.
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Banken beklagen sich über illiquide Märkte. Quelle: Imago
Dürre

Banken beklagen sich über illiquide Märkte.

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New YorkAn den Kapitalmärkten gibt es neben der anstehenden Zinserhöhung durch die US-Notenbank (Fed) vor allem ein Thema: die schwache Liquidität gerade bei Anleihen. Und beide Themen hängen miteinander zusammen. Investoren befürchten, dass sie nicht genügend Käufer finden, wenn es nach einem Zinsschritt der Fed zu Unruhen am Markt kommt und sie größere Pakete an Wertpapieren loswerden wollen.

Alle bewegt die Frage: Woher kommt es, dass die Märkte austrocknen? Die Banken nennen als Grund häufig, dass sie wegen neuer gesetzlicher Regeln keinen Eigenhandel mehr betreiben dürfen und daher auch weniger Wertpapierbestände im Bestand halten. Das führt dazu, dass weniger finanzstarke Teilnehmer am Markt sind. In diese Richtung argumentiert auch eine neue Studie von PwC, die vom Großbanken-Verband IIF in Auftrag gegeben wurde.

Frank Wiebe
Der Autor

Frank Wiebe ist Handelsblatt-Korrespondent in New York.

Eine neue Studie der Citigroup versucht, die Ursachen genauer zu klären. Das Ergebnis: Nicht nur die Regulation, sondern auch die Geldpolitik und die Konzentration in der Finanzbranche tragen zu den Problemen bei.

Zunächst stellt der Analyst Matt King ein Paradox fest: Alle klagen über einen Mangel an Liquidität, obwohl die Spannen zwischen An- und Verkauf sehr gering sind. „Meistens kann man sehr günstig handeln“, schreibt er. Das Problem aber: „Es ist schwieriger, große Transaktionen durchzuführen.“ Ähnlich sieht das auch die US-Notenbank (Fed). Die Märkte sind nicht mehr so „tief“ wie früher, und die ausstehenden Papiere werden insgesamt auch weniger häufig umgesetzt.

Das wirkliche Problem ist, dass an bestimmten Tagen plötzlich, ohne erkennbaren Anlass, die Liquidität verschwindet. Mitte Oktober vor einem Jahr ist das bei US-Staatsanleihen passiert, und es könnte sich laut King jederzeit wiederholen. Eine Studie der Fed und anderer Aufseher zu dem Vorfall kam letztlich zu keiner überzeugenden Erklärung. Deutlich wurde aber, dass dabei Hochfrequenzhändler eine Rolle spielten: Diese Unternehmen sind zwar immer bereit, Kurse zu stellen, aber können in der Regel keine großen Volumina verkraften. King sieht dies zumindest auch als Teil des Problems an.

Welche Länder Rendite-Chancen bieten
Australien
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Das Analysehaus Keppler Asset Management hat seine Kandidaten für seine Strategie „Top Value“ veröffentlicht. Zu dieser Liste gehören nur Industrieländer – die „Emerging Markets“ wurden bewusst ausgeblendet. Keppler setzt nach dem Prinzip des Value-Investing auf unterbewertete Märkte. Ausgehend von Einzelaktien, die den Markt des jeweiligen Landes wiederspiegeln, baut Fonds-Manager Keppler Länderwerte zusammen. Um sie anschließend zu bewerten, sieht der Analyst unter anderem auf das durchschnittliche Preis-Buchwert-Verhältnis, Preis-Cash-Flow-Verhältnis, Preis-Gewinn-Verhältnis und auf die durchschnittliche Dividenden- und Eigenkapitalrendite. Keppler sieht für Australien in den nächsten Jahren ein überdurchschnittliches Renditepotenzial.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 26,9 Prozent
Geschätzte Rendite (3-5 Jahre): 48,9 Prozent

Quelle: Keppler Asset Management Inc., Developed Markets Country Selection

Österreich
2 von 10

Ebenfalls zu den unterbewerteten Märkten gehört laut Keppler der österreichische Aktienmarkt. Hier verspricht sich der Fondsmanager überdurchschnittliche Zuwächse.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 44,4 Prozent
Geschätzte Rendite: (3-5 Jahre): 57,9 Prozent

Frankreich
3 von 10

Die zweitgrößte Volkswirtschaft der EU ist laut Keppler einen Kauf wert. Der Aktienmarkt Frankreichs werde überdurchschnittlich (verglichen mit dem MSCI World) zulegen.

Geschätzte Index-Entwicklung: 22,9 Prozent
Geschätzte Rendite: 36,4 Prozent

Deutschland
4 von 10

Deutschland gehört schon seit mehreren Jahren zur „Top Value“ Strategie von Keppler. Bereits im Jahr 2013 sah Keppler den deutschen Markt als unterbewertet an. Im Frühling 2015 hat sich die Einschätzung immer noch nicht geändert – obwohl der deutsche Leitindex Dax in diesem Jahr bereits mehr als 20 Prozent zugelegt hat. Doch die Experten sehen noch Luft nach oben.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 22,9 Prozent
Geschätzte Rendite (3-5 Jahre): 34,3 Prozent

Hong Kong
5 von 10

Hong Kong zählt ebenfalls zu den Märkten, die einen Kauf wert sind. Hier sieht das Fondshaus Keppler jährliche Zuwachsraten von mehr als elf Prozent.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 39,2 Prozent
Geschätzte Rendite: 53,9 Prozent

Italien
6 von 10

Italiens Aktienmarkt hat sich von dem Absturz im Jahr 2007, dem Jahr der Finanzkrise, nicht wirklich erholt – anders als der deutsche. Auch deshalb sieht Keppler den italienischen Markt als unterbewertet.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 22,9 Prozent
Geschätzte Rendite (3-5 Jahre): 35,7 Prozent

Japan
7 von 10

Japans Notenbank flutet den Markt mit Geld. Noch hat das Geldpolitik-Experiment keine Früchte gebracht, die Wirtschaft stottert weiterhin. Doch der schwache Yen hilft den Exportunternehmen und Experten hoffen, dass das Programm der Notenbank bald fruchtet.

Geschätzte Index-Entwicklung (3-5 Jahre): 22,8 Prozent
Geschätzte Rendite (3-5 Jahre): 30,8 Prozent

Ein wichtiger Punkt laut King ist: Es gibt sehr viel mehr verschiedene Zinspapiere als Aktien. Die einzelnen Papiere werden jeweils viel seltener gehandelt als Aktien, dafür aber im Durchschnitt in größeren Paketen. Damit ist der Anleihe-Markt grundsätzlich schon anfälliger für Probleme als der Aktienmarkt. Weil der Markt so kompliziert ist, findet relativ wenig Handel direkt zwischen Investoren statt, sondern meist werden die Deals über „Market-Maker“ vermittelt. Wenn diese „Market-Maker“, häufig große Banken, weniger Eigenbestände halten, wirkt sich das daher auf den Anleihemarkt sehr viel stärker aus als auf den Aktienmarkt.

Banken halten sich zu sehr zurück

Der Analyst unterstützt damit die These, dass die Zurückhaltung der Banken ein wichtiger Grund für die Probleme ist. Diese Zurückhaltung ist bedingt durch die neuen gesetzlichen Auflagen. Aber King nennt noch mehr Gründe, die mit der Regulation zusammenhängen. Zum Beispiel führen neue Kapital-Auflagen und Bilanzvorschriften der Versicherer dazu, dass auch sie weniger aktiv an den Kapitalmärkten sind.

Dazu kommen Ursachen, die nicht direkt mit der Regulation zusammenhängen. King nennt als einen wichtigen Punkt die Konzentration in der Fondsbranche, die dazu führt, dass weniger Teilnehmer am Markt sind. Das ist interessant vor dem Hintergrund der Diskussion über den Einfluss großer Fondsgesellschaften wie Blackrock.

Was spricht für, was gegen Aktien?
Pro: Kursgewinne
1 von 8

Wer zum richtigen Zeitpunkt einsteigt, dessen Einsatz lohnt sich allein dank steigender Kurse. Wer zum Beispiel Anfang 1997 zur Rückkehr des Firmengründers Steve Jobs 1000 Dollar in Papiere des am Boden liegenden Computerbauers Apple steckte, ist heute mehr als 200 000 Dollar reicher. Apple ist inzwischen das wertvollste Unternehmen der Welt.

Pro: Dividenden
2 von 8

Viele Unternehmen beteiligen ihre Anteilseigner am Geschäftserfolg. Bei Europas größtem Versicherer Allianz fällt die Gewinnbeteiligung für das erfolgreiche Geschäftsjahr 2014 besonders üppig aus: Der Münchner Dax-Konzern schüttet 6,85 Euro Dividende je Aktie aus. Viele andere Dax-Konzerne heben ihre Dividende an. K+S hebt sie um 25 auf 90 Cent, Continental will statt 2,50 nun 3,25 Euro je Aktie ausschütten.

Pro: Miteigentümer
3 von 8

Wer Aktien kauft, kauft einen Unternehmensanteil. Mit dem Geld werden neue Geschäftsideen oder der Ausbau des bestehenden Geschäfts finanziert. Das trägt im Idealfall auch dazu bei, dass Arbeitsplätze geschaffen werden oder zumindest erhalten bleiben. Angesichts des schwachen Euros und der damit verbundenen verbesserten Ausgangslage des Exportgeschäfts, kann man als Miteigentümer eines Exportunternehmen Geld verdienen.

Pro: Anlagenotstand
4 von 8

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat die Zinsen im Euroraum quasi abgeschafft. Davon profitieren zwar Kreditnehmer, andererseits wird die bei vielen Deutschen so beliebte Geldanlage auf Sparbuch, Tagesgeld- oder Festgeldkonten kaum noch belohnt. Dass die Menschen zunehmend selbst fürs Alter vorsorgen müssen, zwingt sie dazu mehr Risiko einzugehen. Für ein annehmbares Risiko bekommen sie auf dem Aktienmarkt akzeptable Renditen.

Kontra: Aufs falsche Pferd setzen
5 von 8

Die „Volksaktie“ Telekom startete im November 1996 bei 28,50 Deutsche Mark (14,57 Euro) und kletterte bis März 2000 auf umgerechnet knapp über 100 Euro. Aktuell ist die T-Aktie noch gut 17 Euro wert. Fachleute raten ohnehin dazu, Geld nicht nur in einen Titel zu stecken, sondern möglichst breit zu investieren und die Aktien mehrerer Unternehmen ins Depot zu nehmen, um Schwankungen ausgleichen zu können. Ein zu breite Streuung ist allerdings ebenfalls nicht erbaulich für das Depot, da sonst Gewinne durch Verluste anderer Titel vernichtet werden können.

Kontra: Zum falschen Zeitpunkt einsteigen
6 von 8

Gerade Kleinanleger lassen sich oft von einem Börsenhype mitreißen und steigen ein, wenn die Kurse schon vergleichsweise hoch sind – etwa, weil dann viel darüber berichtet wird. Profi-Investoren machen dann längst schon wieder Kasse und sorgen durch Verkäufe dafür, dass die Kurse wieder sinken. Daher sollten Kleinanleger sich über die Aktienmärkte nicht erst informieren, wenn viel auf ihnen los ist, sondern bereits vorher.

Kontra: Gebühren
7 von 8

Börsenbetreiber und Banken verdienen beim Kauf und Verkauf von Aktien und Fondsanteilen mit. Verbraucherschützer kritisieren, die Gebührenstruktur sei bisweilen unübersichtlich – zulasten der Kunden.

Ein weiterer Komplex, der – vor allem von der Fed natürlich – in dem Zusammenhang weniger genannt wird, ist die Geldpolitik. Der Versuch der Fed und inzwischen auch der Europäischen Zentralbank (EZB), die Konjunktur mit billigem Geld zu unterstützen, hat vor allem zwei Folgen für den Kapitalmarkt. Einmal sind die Renditen stark geschrumpft. Weil zugleich, zum Teil durch die Auflagen der Finanzaufseher, die Kosten gestiegen sind, lohnen sich manche Deals nicht mehr. King vergleicht die Konditionen 2005 und 2015 und kommt zu dem Ergebnis, dass bestimmte Käufe, die sich vor zehn Jahren schon nach 15 Tagen rentiert hätten, heute 85 Tage bräuchten, bis sie die Kosten der Transaktion wieder eingespielt haben.

Eine weitere Konsequenz der lockeren Geldpolitik ist aus Sicht des Experten, dass sie das Herdenverhalten fördert. Normalerweise regulieren Kapitalmärkte sich selber, schreibt er: Wenn zu viel Geld in einen Bereich fließt, sinken die laufenden Renditen, und das Geld fließt wieder ab, weil der Bereich als überbewertet gilt. Durch die Geldpolitik haben die Märkte aber zum Teil jeden Maßstab für angemessene Renditen und Bewertungen verloren. Die Folge: Das Geld fließt dahin, wo die Kurse steigen. „Investoren kaufen nicht wegen der Bewertung, sondern wegen der Kapitalströme“, umschreibt er, was andere einfach die Bildung von Kursblasen nennen.

Interessant ist ein einzelner Punkt: Börsengehandelte Fonds, so genannte ETFs erhöhen laut King die Liquidität – bisher standen sie eher im Verdacht, sie zu beeinträchtigen. Die Möglichkeit, dass der Kurs von ETFs unter den Inventarwert sinken kann, stellt aber eine Art Puffer dar: Dadurch schlägt bei einer Verkaufswelle nicht der gesamte Druck sofort auf die Wertpapiere durch, die der Fonds gekauft hat.

Aus der Studie wird auch deutlich, dass es schwierig ist, etwas gegen das Problem der schwachen Liquidität zu tun. King fordert unter anderem, gut funktionierende elektronische Handelsplattformen für festverzinsliche Papiere aufzubauen. Es ist kein Geheimnis in der Branche, dass vor allem seltenere Wertpapiere mitunter noch mit sehr veralteten Methoden gehandelt und verwaltet werden.

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8 Kommentare zu "Citigroup-Studie: Warum die Märkte austrocknen"

Das Kommentieren dieses Artikels wurde deaktiviert.

  • Einen großen Teil dieses Papiere hin- und hergeschiebe könnte ersatzlos entfallen. Es werden Null-Werte geschaffen. Mit Realwirtschaft hat das nichts zu tun. Es sind eher die Parasiten, die das Blut der Wirtschaft aussaugen. Wenn die Geschäfte mit Derivaten und ähnlichem Zeugs die Realwirtschaft um ein zig-faches übersteigt, dann ist das nich Investieren, sondern nur spekulieren.

  • @ Fred Meisenkaiser
    „Das Problem sollte wohl an der Konzentration der weltweiten Vermögen in der der Hand immer weniger Akteure liegen!“
    Bisher konnte nirgends empirische nachgewiesen werden, dass eine erhöhte Ungleichheit in der Vermögensverteilung negative Folgen für das Wirtschaftswachstum hat. Wenn Sie davon ausgehen, dass sich das Vermögen konzentriert, dann ja wohl bei jenen die damit auch wirtschaften. Anders wäre es ja nicht möglich stetig mehr zu Akkumulieren. Was wiederum bedeutet, dass diese Ihr Vermögen wohl gezielter einsetzen als jene, welche nicht so sehr zur Akkumulation neigen. Also fließt das Vermögen direkt dort hin wo es seine stärkste und profitabelste Anwendung findet.
    Genau genommen ist die Vermögenskonzentration eine folge erfolgreicher Kapitalakkumulation, welche einen Wachstumsfaktor darstellt.
    „Es fehlt der Markt.“ Offensichtlich ja nicht, denn wie oben umrissen, sammelt sich das Vermögen wohl an jener Stelle, wo der Markt am ehesten im Fokus steht.

  • @ Heiner Ettwein
    Weil der allg. Kunde als zu dumm betrachtet wird, man geht grundsätzlich von seiner Ahnungslosigkeit und Unfähigkeit aus. Dies überträgt man auf die Gesamtheit der Anleger und versucht die Produkte per Gesetz idiotensicher zu machen, was natürlich auch die kompetenten Anleger trifft und ihre Möglichkeiten einschränkt.
    Zudem neigen bürokratische Behörden immer dazu ihre Macht und ihren Kontrollbedarf permanent ausdehnen zu wollen.

  • @Fred Meisenkaiser
    Wieso...wie war Ihr Urlaub?

  • Das Problem sollte wohl an der Konzentration der weltweiten Vermögen in der der Hand immer weniger Akteure liegen! Daran geht das System kaputt. Es fehlt der Markt.
    Hinzu kommt, dass sich das Finanzsystem viel zu weit von der Realität entfernt hat. Aus geld Geld machen funktioniert nicht auf Dauer.

  • Lange nicht die EEG-Spam gelesen! Urlaub gehabt?

  • Den Märkten gehen die Investoren aus. Das hängt damit zusammen, dass mit der "CO2 Verteufelungspolitik" der US-EU-Deutschen Politik = Energiewende die Willkür (Gesetze und Verordnungen) der Politik den Markt so stark reguliert, dass es immer weniger Investoren gibt, die in immer weniger werdenden, vom Staat nicht regulierten Märkten, investieren können. Und die Freiheit des Investor ist die Voraussetzung für das Erblühen von Märkten. Der Staat reguliert mit diesen "CO2 Bashing" die gesamte Wirtschaft und die Investitionen. Das Verteufeln des CO2 als böses Klimagas ist der Investitionskiller Nummer 1. Dabei ist das CO2 kein Klimagas, sondern ein Pflanzendünger, der unsere Natur zum Ergrünen bringt. Das "Märchen vom menschengemachten CO2 Klimawandel" ist ein Märchen, dass dem staatlichen Ablasshandel einer markt- gesellschaftsfeindlichen Lobby dient. Märkte werden immer mehr austrocknen und der Mangel und die Armut werden durch staatliche Eingriffe (EEG, Energieeinsparzwang, CO2-Ächtung) durch die Politik in den USA, EU und Deutschland weiter und weiter gefördert.

  • Warum gibt es immer neue Vorschriften? Wahrscheinlich weil Banken - Sparkassen uns Anleger -
    Kreditnehmer immer wieder " ausgenommen " haben !

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