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Metro-Chef Olaf Koch

Der Manager lehnt die Offerte des tschechischen Milliardärs David Kretinsky bisher ab.

(Foto: dpa)

Handelskonzern Die Metro-Übernahme wird zum Pokerspiel der Großaktionäre

Die Frist für das Übernahmeangebot läuft am Mittwoch ab. Entscheidend wird sein, ob sich Investor Kretinsky doch noch mit den Familienaktionären einigen kann.
Update: 05.08.2019 - 18:28 Uhr Kommentieren

Düsseldorf Der Aktienkurs der Metro ist zurzeit ein Spiegelbild der verworrenen Nachrichtenlage rund um den Übernahmeversuch des Handelskonzerns. So sprang am vergangenen Freitag kurz vor Börsenschluss der Kurs auf 15,50 Euro, nachdem gemeldet worden war, der tschechische Investor Daniel Kretinsky prüfe eine Erhöhung seines Angebots auf 17 Euro. Doch die Ernüchterung kam rasch. Kretinsky ließ deutlich dementieren – und der Kurs fiel am Montag nach Börsenöffnung wieder um fast einen Euro.

Der Versuch, Metro zu übernehmen und von der Börse zu nehmen, wird immer mehr zum Pokerspiel der Großaktionäre. Auf der einen Seite ist der Milliardär Kretinsky, der sich über Anteile und Optionen bereits rund 30 Prozent von Metro gesichert hat und für die restlichen Anteile 16 Euro pro Stammaktie und 13,80 Euro je Vorzugsaktie bietet. Auf der anderen Seite stehen die Gründerfamilien Beisheim und Schmidt-Ruthenbeck, die zusammen rund 20 Prozent der Anteile halten und das Angebot als zu niedrig zurückgewiesen haben.

Die Frage ist nun: Wer bewegt sich zuerst? Und kommen doch noch entscheidende Zugeständnisse, die Bewegung in die Sache bringen könnten? Bisher waren alle Gespräche ohne Ergebnis.

Die Zeit drängt. Die Frist, die EP Global Commerce für die Annahme des Angebots gesetzt hat, endet am Mittwoch, dem 7. August um Mitternacht. Und klar ist zumindest: Kretinsky ist noch weit davon entfernt, sich den Anteil zu sichern, den er selbst als Schwelle in seinem Angebot definiert hat.

Als Bedingung hat er angegeben, dass ihm mindestens 67,5 Prozent der Anteile angeboten werden. Denn nur dann sieht er die Chance, in der Hauptversammlung einen Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag durchzubringen – was für ihn zentral ist. Langfristig will er Metro zusammen mit seinem Investmentpartner Patrik Tkac komplett übernehmen und dann von der Börse nehmen.

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Doch aktuell hat er gerade mal 34,61 Prozent der Metro-Stammaktien sicher – inklusive der Aktien, die er schon besitzt, und der Optionen, die er sich auf Aktien im Besitz von Haniel gesichert hat. Das geht aus einer Pflichtmitteilung hervor, die EP Global Commerce (EPGC) am Montag veröffentlicht hat. In der letzten Pflichtmitteilung vom Freitag waren es noch 33,64 Prozent.

Damit ist auch klar, dass nur ganz wenige der freien Anteilseigner ihre Aktien bisher angedient haben. Denn schon mit dem eigenen Aktienbesitz und dem Haniel-Paket käme EPGC auf mehr als 30 Prozent. Begeisterung unter den Aktionären sieht anders aus.

Im Mittelpunkt stehen dabei die Beisheim-Gruppe und die Meridian-Stiftung, die die Metro-Anteile der Familie Schmidt-Ruthenbeck verwaltet. Diese beiden Investoren haben einen Poolvertrag abgeschlossen und wollen ihre Anteile bündeln. Sie möchten damit ihre Verhandlungsposition gegenüber Kretinsky verbessern, heißt es. Sie haben sogar bereits begonnen, ihre Anteile durch Zukäufe schrittweise auszubauen.

Ein Sprecher von EPGC hatte betonte, man sei im Dialog mit den Großaktionären. Meridian und Beisheim hatten in einer gemeinsamen Mitteilung erklärt, sie seien „offen für verschiedene und konstruktive Lösungen“. Doch an diesem Montag ist das Gespräch darüber, wie eine Einigung in letzter Minute aussehen könnte, erst mal ergebnislos abgebrochen worden.

EPGC bezeichnete die Gespräche in einer ersten Reaktion zwar als „konstruktiv“, musste aber auch einräumen, dass es „keine gemeinsame Grundlage für eine Vereinbarung“ gebe. Offenbar liegen die Preisvorstellungen der beiden Parteien zu weit auseinander. Eine Veränderung des Angebotspreises werde es jedoch vor Auslaufen des Angebots nicht geben, betonte EPGC.

Das dürfte für die geplante Übernahme zentral sein. „Wie Großaktionäre das Angebot beurteilen, ist wichtig für das Stimmungsbild“, erklärt der M&A-Experte Oliver Schmitt. Der Partner und Leiter Gesellschafts- und Kapitalmarktrecht am Standort München der Kanzlei Rödl & Partner weiß aus Erfahrung, dass sich kleinere Fonds und Privatanleger häufig daran orientieren. „Deshalb ist es für Kretinsky ein Schlüssel für die Übernahme, ob er sich mit Beisheim und Meridian einigen kann“, sagt Schmitt.

Nicht unwichtig ist auch, dass der Vorstand unter der Leitung von Olaf Koch und der Metro-Aufsichtsrat das 5,8 Milliarden Euro schwere Angebot als „unangemessen“ bezeichnet haben. Die Offerte würde „den fundamentalen Wert von Metro auf Basis der Wachstums- und Profitabilitätspotenziale nicht widerspiegeln und Metro erheblich unterbewerten“, teilten sie mit. Deshalb lehnen sie die Offerte ab.

Auch das beeinflusst die Stimmung im Markt. Denn damit ist das Angebot von Kretinsky ein feindlicher Übernahmeversuch. „Vorher nicht mit dem Vorstand zu reden ist in Deutschland eher unüblich“, urteilt auch Experte Schmitt.

Analysten halten Offerte für fair

Die Mehrzahl der Analysten dagegen scheint das Angebot als durchaus angemessen einzustufen. Niemand hat aktuell ein Kursziel angesetzt, das oberhalb der gebotenen 16 Euro liegt. Im Schnitt liegen die Kursziele sogar unter 15 Euro. Lars Lusebrinck von Independent Research beispielsweise rät den Aktionären ganz direkt, die Offerte anzunehmen. Andrew Porteous von HSBC sieht das Management jetzt unter Druck, zu erklären, was sein Plan ist, um mehr Wert zu schaffen.

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Kretinsky selbst betont immer wieder, dass sein Angebot „außergewöhnlich attraktiv“ für die Aktionäre sei. Auch er räumt natürlich ein, dass seine Offerte vom 21. Juni auf den zu dieser Zeit aktuellen Kurs nur eine Prämie von knapp drei Prozent bietet. Doch seiner Ansicht nach spiegelt dieser Kurs nicht die tatsächliche Bewertung des Geschäfts von Metro wider, sondern sei durch die Übernahmefantasie künstlich aufgebläht.

So schreibt EPGC in den Angebotsunterlagen, dass der bessere Vergleichszeitpunkt der 24. August 2018 sei – also der Tag, an dem Kretinsky erstmals bei Metro eingestiegen ist. Auf den letzten Kurs vor diesem Termin bietet EPGC einen Zuschlag von 34,5 Prozent pro Stammaktie. Wenn man den durchschnittlichen Kurs der drei Monate vor dem 24. August nähme, wären es sogar 42,5 Prozent.

Noch kann die Annahmequote der Aktionäre steigen. „Die Andienungsquoten sind erst kurz vor Ende der Frist wirklich aussagekräftig“, sagt M&A-Experte Schmitt. „In der Regel entscheiden sich Aktionäre in solchen Fällen erst sehr spät.“ Doch wenn sich Kretinsky nicht mit Meridian und Beisheim einigt, dürfte sein aktuelles Angebot ins Leere laufen.

Er hat dann verschiedene Optionen. Zum einen kann er doch noch entgegen seiner bisherigen Planung sein Angebot erhöhen. Dann würde die Zwei-Wochen-Frist für eine Annahme neu beginnen. Das wird er aber erst tun, wenn er sicher sein kann, dass Meridian und Beisheim bei diesem Preis zustimmen. Denn ohne diese Schlüsselaktionäre wird er die erforderliche Mehrheit auf der Hauptversammlung nicht zustande bringen.

Sollte die Frist am Mittwoch um Mitternacht auslaufen, ohne dass er auf die gewünschte Quote von 67,5 Prozent kommt, könnte er auch auf die Mindestannahmeschwelle verzichten – was jedoch unwahrscheinlich ist, weil es ihm wichtig ist, Metro zu beherrschen, und darauf offenbar auch seine Finanzierung aufgebaut ist. In diesem Fall jedoch hätten die Aktionäre weitere zwei Wochen Zeit, ihre Aktien doch noch anzudienen.

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Eine weitere Möglichkeit ist es, das Angebot erlöschen zu lassen und den Übernahmeversuch damit zunächst abzubrechen. Das hätte für ihn immerhin auch den finanziellen Vorteil, dass er an die Anteile, die Haniel noch hält und auf die er eine Option hat, günstiger käme.

Denn im Zuge des freiwilligen Übernahmeangebots müsste er Haniel wie allen anderen Aktionären die 16 Euro pro Aktie zahlen. Wenn er nach dem Erlöschen des Angebots die Option zieht, muss er bloß 14,50 Euro pro Anteilsschein aufwenden.

Umstritten ist, was passiert, wenn er damit nachträglich über die Schwelle von 30 Prozent kommt. Theoretisch müsste er in diesem Fall erneut allen Aktionären ein Pflichtangebot machen. Dies läge dann bei 14,55 Euro, weil es sich am durchschnittlichen Börsenkurs der drei Monate vor dem ersten Übernahmeangebot orientieren müsste.

Doch es gibt gewichtige Stimmen in der juristischen Literatur, die das anders beurteilen. Auch die Praxis des Bundesamts für Finanzaufsicht (Bafin) tendiert wohl in diese Richtung. Danach wäre ein Pflichtangebot nicht nötig, wenn das Überschreiten der Schwelle wie in diesem Fall in einem engen zeitlichen und sachlichen Zusammenhang mit einem freiwilligen Übernahmeangebot steht. Die Angebotsunterlagen von EPGC enthalten dazu keine Aussagen.

Damit bleiben letztlich doch nur zwei Optionen: Entweder Kretinsky einigt sich doch irgendwann noch mit den Großaktionären, oder er gibt seine Übernahmepläne ganz auf. Dann könnte er sogar die Haniel-Option verfallen lassen und seine Anteile auf den Markt werfen – mit wohl fatalen Folgen für den Börsenkurs.

Mehr: Im Interesse von Metro müssen die Großaktionäre rasch eine Lösung finden, meint Handelsblatt-Reporter Florian Kolf. Andernfalls könnte sich der Streit zu einer gefährlichen Hängepartie entwickeln.

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