Behavorial Finance: Anlegerversteher
München. Was für ein Crash. Nachdem der erste Corona-Todesfall am 23. Februar in Italien bekannt wurde und sich das Virus global ausbreitete, brachen die Börsen weltweit ein. Vier Wochen dauerte die „heiße Phase“, der Dax verlor 39 Prozent, der US-Aktienmarkt – gemessen am S&P 500 – 36 Prozent. „In dieser Zeit gab es vier Schockwellen“, erklärt Thomas Lehr, Kapitalmarktstratege beim Investmenthaus Flossbach von Storch.
Zunächst gab es einen Nachfrage- und Angebotsschock. Rund um den Erdball waren Unternehmen bei ihren Investitionen und Verbraucher durch den Lockdown bei ihrem Konsum stark eingeschränkt. Gleichzeitig wurden Produktionsstätten fast überall heruntergefahren und Läden geschlossen. „Es ist gut nachvollziehbar, dass dies massive Auswirkungen auf die Umsatz- und Ertragsentwicklung von Unternehmen hat“, sagt Lehr. „So massiv, dass in nicht wenigen Fällen möglicherweise sogar die Existenz der Unternehmen gefährdet ist.“ Genau das versuchten Anleger weltweit zunächst einmal einzupreisen, was Aktien- und Anleihekurse, aber natürlich auch Währungen und Rohstoffpreise auf Talfahrt schickte.
In der dritten Woche erfasste die Märkte eine dritte Schockwelle, nachdem sich Russland und die OPEC auf Kürzungen von Fördermengen geeinigt hatten. Weil Saudi-Arabien daraufhin seine Produktion ausweitete, beschleunigte sich die Abwärtsbewegung der Ölpreise weiter. „So erfreulich fallende Ölpreise für den Konsumenten auf den ersten Blick sein mögen, so hart treffen sie jene, die auf hohe Preise angewiesen sind“, sagt Lehr. Insbesondere im Bereich Schiefergas und Fracking gibt es eine Menge junger Unternehmen, die noch nie positive Cashflows erzielt haben. Da es also auch hier nicht nur um einbrechende Gewinne, sondern um die Existenz einer ganzen Industrie geht, kippte die Stimmung am Aktien-, aber eben auch am Anleihemarkt endgültig, was in der Folge zu einer vierten Welle führte: einer Liquidationswelle.
„Nun wurde – sei es aus Panik oder regulatorischer Not – verkauft, was sich möglichst schnell und ohne Inkaufnahme von zu hohen Verlusten zu Liquidität machen ließ“, sagt Lehr. Bemerkenswert an dieser Welle war, dass selbst beste Qualität plötzlich unter die Räder kam. „Wer heute einen Blick auf die bisherigen Krisengewinner wirft, sieht schnell, dass es selbst diese Mitte März in ganz besonderem Maße traf“, sagt Lehr. „Dazu gehört zwischenzeitlich sogar Gold“.
Dass sich Anleger nicht unbedingt nach den langfristigen Ergebnissen der Anlagen orientieren oder ökonomisch rational handeln, zeigt der Wissenschaftszweig Behavioral Finance. Dieser Ansatz untersucht, wie Anleger in bestimmten Situationen reagieren. Finanzielle Entscheidungen werden häufig von Gefühlen bestimmt, die nach bestimmten Verhaltensmustern ablaufen.
Eines, das bei Privatanlegern oft anzutreffen ist, ist der sogenannte Dispositionseffekt. Er wurde erstmals von den israelischen Psychologen Daniel Kahneman und Amos Tversky beschrieben. Demnach neigen Anleger dazu, Verliereraktien zu lange zu halten und Gewinneraktien zu früh zu verkaufen. Bei einem Kursrutsch klammern sie sich an ihre Entscheidung und hoffen, am Ende des Tages doch noch irgendwie recht zu behalten. Mit ihrer Abneigung, Verluste ab einem bestimmten Kursniveau zu realisieren, reagieren die Anleger allerdings sehr risikofreudig. Sie warten im Extremfall so lange, bis von dem eingesetzten Kapital nichts mehr übrig ist.
Bei einem Kursanstieg reagieren viele anders: Anstatt den Kurs der Gewinneraktie weiter laufen zu lassen, verkaufen sie Aktien oft zu früh. Martin Weber, Professor für Bankbetriebslehre an der Universität Mannheim und der bekannteste Vertreter der Behavioral Finance in Deutschland, konnte diesen Dispositionseffekt in einem Experiment nachweisen. „Fallen die Kurse sehr schnell, wie etwa bei dem Corona-Crash Mitte März, könnte der Dispositionseffekt stärker ausgeprägt sein, als wenn die Kurse über einen längeren Zeitraum sinken“, erläutert Weber.
Im Gegensatz zu den Privatanlegern unterliegen viele institutionelle Investoren bestimmten Anlagevorgaben. Diese können beispielsweise eine Verlustbegrenzung beinhalten, weshalb die Anlagemanager für Aktien eine Stop-Loss-Order setzen, nach der die Wertpapiere zu einem gewählten Mindestkurs verkauft werden.
Den Markt schlagen
Häufig ist das Verhalten der Privatanleger von Gier geprägt. Auslöser kann zum Beispiel eine Marktphase mit stark fallenden Kursen sein. Bislang nicht investierte Anleger wittern dann plötzlich ihre große Chance. Das lässt sich nicht nur am Aktienmarkt beobachten. „Im Zuge der Coronakrise sind die Ölpreise stark gefallen. Nun fragen auch Privatanleger vermehrt nach, wie sie in diesen Rohstoff investieren können, obwohl sie sich zuvor kaum mit dem Ölmarkt und den Anlagemöglichkeiten beschäftigt haben“, erläutert Weber. Dabei muss die Logik, in besonders von der Krise gebeutelte Branchen wie Ölunternehmen, Einzelhandel oder Reisebranche zu investieren, nicht aufgehen. Die Krise kann auch den Trend zum Versandhandel oder zu erneuerbaren Energien verstärken.
Besonders riskant ist es, aufgrund einer Marktphase auf einzelne Branchen oder gar Unternehmen zu setzen. Bestärkt werden viele Anleger, die glauben den Markt schlagen zu können, oft durch eine selektive Wahrnehmung. Anstatt etwa jährlich systematisch das Ergebnis aller ihrer Anlagen zu überprüfen, rufen sie sich lieber die einzelnen Anlageerfolge ins Gedächtnis und verdrängen die Verluste. Besonders aktive Anleger neigen daher oft zur Selbstüberschätzung.
Damit Anleger nicht Opfer von eigenen psychischen Fallen werden, empfiehlt Weber die disziplinierte Einhaltung einer einfachen Investmentstrategie. Da sich der Markt kaum mit der Auswahl bestimmter Aktien und „richtiger“ Kauf- und Verkaufszeitpunkte schlagen lässt, rät er, in den gesamten Anlagemarkt zu investieren und die Beteiligung möglichst lange zu halten.
„Wichtig ist, dass das Portfolio grundsätzlich über mehrere Anlageklassen gestreut wird und Aktien weltweit diversifiziert werden“, so Weber. „Den Anteil der sicheren Anlagen an seinem Portfolio sollte der Anleger nach seiner Risikotragfähigkeit, Risikoneigung und Erwartung hinsichtlich der Entwicklung der riskanteren Anlagen bestimmen“, sagt Weber.
Professionellen Finanzberatern kann die Aufgabe zukommen, Kunden, die starken Gefühlen ausgesetzt sind, in der konsequenten Einhaltung der gewählten Anlagestruktur zu bestärken. Aber auch Finanzprofis sind in ihren Entscheidungen nicht immun gegen Stimmungen des jeweiligen Börsenzyklus. Dies zeigt eine Untersuchung unter Leitung des österreichischen Verhaltensökonomen Ernst Fehr, Professor an der Universität Zürich, aus dem Jahr 2013. Danach verhalten sich die Profis in einer Finanzkrise risikoscheuer als während eines Aktienbooms.
Gerade mit der Kenntnis der eigenen Psyche sollten sich Anleger besser nicht als Timing-Helden versuchen. Niemand kann verlässlich vorhersagen, ob ein Aktienkurs seinen Tief- oder Höhepunkt tatsächlich schon erreicht hat. „Es dürfte sehr viel sinnvoller sein, eine langfristig orientierte Anlagestrategie zu verfolgen und Qualitäts-Wertpapiere im Einklang mit den gesteckten Anlagezielen zu handeln“, empfiehlt Thomas Lehr. Auch im Moment läuft den Anlegern an den Märkten nichts weg.
„Chancen bieten sich ja ohnehin ganz selten nur heute und dann morgen schon nicht mehr“, erklärt der Kapitalmarktstratege von Flossbach von Storch. Zudem sei zu befürchten, dass das Virus uns – und damit auch den Kapitalmärkten – noch eine ganze Zeit erhalten bleibt. Es gebe also keinen Druck, rasch zu handeln. Anlegen bedeute nicht, dass man seine Kaufaufträge vorbereitet, diese auf die Seite legt, abwartet, irgendwann sagt: „So, jetzt ist der richtige Zeitpunkt“, und dann zur Tat schreitet.
„Geldanlage ist ein langfristiges Projekt. Es gibt ein Portfolio, und das verändert sich – in Krisenphasen möglicherweise sogar täglich“, sagt Lehr. Das hat nichts mit Trading zu tun, sondern damit, dass sich Chancen und Risiken für einzelne Bausteine täglich verbessern und verschlechtern, aber eben nur ganz selten für alle zusammen an einem Tag.