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Geldpolitik der US-Notenbank Begrenzte Mittel, wenig Zuversicht: Zweifel an Umsetzung der neuen Fed-Strategie wachsen

Die US-Notenbank will künftig flexibler agieren und höhere Inflation zulassen. Aber noch ist unklar, ob die Währungshüter ihr Ziel erreichen können.
02.09.2020 - 14:32 Uhr 1 Kommentar
Fed-Chef Jerome Powell kündigt neue Strategie an - was das bedeutet Quelle: Reuters
Die Fed in Washington

Die Notenbanker haben sich mehr Spielraum verschafft.

(Foto: Reuters)

Frankfurt Adam Posen spricht von einem „historischen Moment für die Geldpolitik“. Der Chef des Peterson-Instituts in Washington meint damit die Einführung der neuen Strategie der US-Notenbank (Fed), die deren Chef Jerome Powell vergangenen Donnerstag angekündigt hat. Seither diskutieren Ökonomen und Investoren, was genau der Schwenk bedeutet und welche Folgen er haben wird.

Dabei spielen zwei Fragen eine große Rolle: Haben die Märkte schon voll berücksichtigt, wie weich die künftige US-Geldpolitik sein wird? Und: Hat die Fed genügend Mittel, ihre Ziele auch umzusetzen? Vor allem beim zweiten Thema sind Experten skeptisch. In Europa läuft zusätzlich eine Diskussion zu der Frage, wie weit die Europäische Zentralbank (EZB) dem Vorbild der Fed folgen wird.

Die neue Strategie hat zwei Kernpunkte. Erstens will die Fed künftig nicht mehr geradewegs ein Inflationsziel von zwei Prozent anstreben. Sie wird stattdessen ein „moderates Überschreiten“ dieses Ziels zulassen, wenn die Inflation zuvor längere Zeit deutlich zu niedrig war. Sie setzt sich also nur noch eine durchschnittliche Inflation als Ziel.

Das hat auch Powells Stellvertreter Rich Clarida, der als maßgeblich für den Entwurf der Strategie gilt, in einer öffentlichen Diskussion mit Posen bekräftigt. Wichtig ist dabei die genaue Formulierung des neuen Ziels: „Nach einer Periode mit einer Inflation von durchgehend niedriger als zwei Prozent wird eine angemessene Geldpolitik wahrscheinlich für einige Zeit eine Inflation etwas über zwei Prozent zu erreichen versuchen.“ Citigroup-Stratege Ebrahim Rahbari folgert daraus, „dass die Fed ein Überschreiten des Inflationsziels nicht nur tolerieren, sondern sogar anstreben wird“.

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    Der zweite Punkt betrifft den Arbeitsmarkt. Die Fed hat bisher eine sehr niedrige Arbeitslosigkeit als Vorboten höherer Inflation eingestuft. Dabei hat sich allerdings in den vergangenen Jahren bis zum Ausbruch der Corona-Pandemie gezeigt, dass die Arbeitslosigkeit sehr viel niedriger als bisher gedacht sinken kann, ohne dass die Inflation deutlich anzieht.

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    Künftig will die Fed daher länger einen sehr starken Arbeitsmarkt hinnehmen, ohne daraus gleich die Notwendigkeit einer härteren Geldpolitik abzuleiten. In den USA ist Vollbeschäftigung ein gleichwertiges geldpolitisches Ziel zur Preisstabilität, im Euro-Raum ist die Vollbeschäftigung dagegen nur ein untergeordnetes Ziel.

    Die EZB startet zurzeit eine ähnliche Überprüfung ihrer Strategie, wie sie die Fed gerade abgeschlossen hat. Dabei wird es auch um die Definition der Preisstabilität gehen. Bisher steuert die EZB eine Inflation von „nahe an, aber unter zwei Prozent“ an. Die Erwartung ist hoch, dass sie künftig einfach zwei Prozent als Ziel angeben wird, was der bisherigen Praxis der Fed entspricht.

    Sehr fraglich ist allerdings, ob sie auch dazu übergehen wird, nur noch ein durchschnittliches Ziel anzusteuern. EZB-Direktorin Isabel Schnabel hat in einem Interview mit der Nachrichtenagentur Reuters darauf hingewiesen, dass die Verhältnisse in den USA und Europa nicht deckungsgleich seien. Sie bekräftigte aber: „Wir sollten ein Inflationsziel haben, das einfach zu kommunizieren ist.“

    Für die Märkte bedeutet die neue Fed-Strategie: Die Zinsen werden auf sehr lange Zeit niedrig bleiben, die realen Renditen am Kapitalmarkt, also die unter Abzug der Inflation, wohl auch. Das bedeutet umgekehrt eine weiterhin hohe Bewertung von Vermögen – von Anleihen über Aktien bis hin zu Immobilien. Außerdem bringt eine weichere Geldpolitik in der Regel einen schwächeren Dollar mit sich.

    Fed: Was die neue Strategie der US-Notenbank Fed bedeutet Quelle: Reuters
    Jerome Powell 

    Jerome Powell spricht auf einer Pressekonferenz in Washington.

    (Foto: Reuters)

    Die Kurse haben von der Tendenz her zunächst ungefähr so reagiert, wie zu erwarten war. Die Aktien sind weiter gestiegen, der Dollar ist gegenüber dem Euro schwächer geworden, ähnlich gilt das für die realen Anleiherenditen. Experte Rahbari ist aber skeptisch, ob die Märkte schon in vollem Umfang berücksichtigt haben, was sie auf sie zukommt.

    Die Ökonomen von Goldman Sachs rechnen nach einer Analyse der neuen Strategie mit einer Zinswende nach oben erst im Jahr 2025. Dabei machen sie darauf aufmerksam, dass die neue Strategie sehr unterschiedlich umgesetzt werden kann. Wenn die Notenbank zehn Jahre zurückschaut und danach einen Durchschnitt von zwei Prozent ansteuert, kann das auf die Märkte einen erheblichen Einfluss haben.

    Tatsächlich ist unklar, wie die Fed den Durchschnitt berechnen und welche Zeiträume sie in Augenschein nehmen will. Fed-Vize Clarida ist im Gespräch mit Posen dieser Frage am Montag ausgewichen.

    Der Knackpunkt ist die Frage, mit welchen Instrumenten die Fed ihre Strategie umsetzen will. Ihr ist es schon seit Jahren nur selten gelungen, die hartnäckig niedrige Inflation an die zwei Prozent heranzuführen. Die ersten Reaktionen waren daher skeptisch. „Wir wissen, was sie wollen, aber nicht, wie sie es zu erreichen suchen“, schrieb Michael Feroli, US-Chefökonom bei JP Morgan, nachdem Powell die Strategie vorgestellt hatte.

    Minuszinsen ausgeschlossen

    Ähnlich meldete sich der ehemalige EZB-Vizechef Vítor Constâncio zu Wort: „Es stellt sich die Frage, welche Instrumente sie haben.“ Katharina Utermöhl, Europa-Ökonomin der Allianz, tweetete drei Tauben (das Symbol für weiche Geldpolitik) und schrieb dazu: „Aber wie glaubwürdig ist das Ziel ohne neue Instrumente?“

    Die Hoffnung, Clarida werde in dem Punkt für mehr Klarheit sorgen, wurde am Montag weitgehend enttäuscht. Er machte nur einen Punkt ganz klar: Minuszinsen kommen für die Fed – anders als für die EZB – überhaupt nicht infrage.

    Vorsichtiger war er beim Thema der Kontrolle der Renditekurve: Das gehöre zum Instrumentarium der Fed, zurzeit sei aber gar nicht an einen Einsatz gedacht. Diese Kontrolle, wie sie die japanische Notenbank praktiziert, funktioniert so, dass die Währungshüter eine bestimmte Rendite für Staatsanleihen einer bestimmten Laufzeit als Ziel deklarieren und dann mittels Anleihekäufen alles tun, um dieses Ziel zu erreichen.

    Damit würde das bisherige Verfahren umgekehrt, Anleihen nach einem bestimmten Schema zu kaufen, die gewünschte Wirkung auf die Rendite vorab aber nicht genau festzulegen. Die Fed hat dieses Instrument schon einmal in den 40er-Jahren eingesetzt, heute wird es außer in Japan auch in Australien benutzt. Ähnlich reagierte die Fed-Gouvernerin Lael Brainard am Dienstag: Sie betonte, die neue Strategie erlaube der Notenbank, die Folgen der Corona-Pandemie besser zu bekämpfen, ging aber kaum auf die Instrumente zu Umsetzung ein.

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    Klar ist, dass die Fed ihre Leitzinsen nicht weiter senken kann, weil sie schon bei null liegen. Sie kann aber die Anleihekäufe im Volumen von 80 Milliarden Dollar weiterlaufen lassen. Die Analysten von JP Morgan gehen davon aus, dass dies über das Ende des laufenden Jahres hinaus geschieht.

    Außerdem kann die Fed deutlicher als bisher in Aussicht stellen, die Zinsen sehr lange niedrig zu lassen. In diese Richtung hat sich jüngst James Bullard, als Gouverneur der Fed St. Louis Mitglied im geldpolitischen Ausschuss der US-Notenbank, im US-Sender CNBC geäußert.

    Nicht zu übersehen ist, dass die Fed sich einen deutlich größeren Spielraum verschafft hat. Wenn eine Notenbank ein Inflationsziel ansteuert, muss sie die Geldpolitik aufweichen, solange die Preissteigerung unter dem Ziel liegt. Sie muss außerdem immer die Zügel anziehen, wenn die Preise zu schnell steigen.

    Bei einer Durchschnittsbetrachtung sieht es anders aus. Die Fed will sich offenbar nicht festlegen, wie lange sie bei der Berechnung des Durchschnitts zurückblickt oder wie lange eine zu niedrige Inflation durch ein Überschießen des Ziels ausgeglichen wird.

    Im Grunde hält sich die Notenbank so weitgehend offen, wie sie jeweils reagiert. Dasselbe gilt mit Blick auf den Arbeitsmarkt: Wenn die Hypothese, dass niedrige Arbeitslosigkeit zu höherer Inflation führt, in den Hintergrund tritt, entfällt auch von der Seite her ein Zwang zu reagieren.

    Das hat auch politische Konsequenzen. US-Präsident Donald Trump hat seit Amtsantritt vor rund dreieinhalb Jahren von der Fed immer wieder niedrigere Zinsen verlangt, er kann daher mit der neuen Strategie zufrieden sein. In den Jahren davor unter dem demokratischen Präsidenten Barack Obama haben die Republikaner, die Partei Trumps, aber eine harte Geldpolitik verlangt, wie es nicht untypisch für eine Opposition ist, die der Regierung das Leben schwermachen will.

    In dem Zusammenhang gab es die Forderung, die Fed zu einer engen Befolgung ökonomischer Formeln zu zwingen. Sie hat sich dem entzogen – und jetzt noch weiter davon entfernt. Das könnte wichtig werden, falls sich die Machtverhältnisse in Washington wieder ändern.

    Mehr: Warum etwas mehr Inflation gut ist

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    1 Kommentar zu "Geldpolitik der US-Notenbank: Begrenzte Mittel, wenig Zuversicht: Zweifel an Umsetzung der neuen Fed-Strategie wachsen"

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    • Die Fed und fast alle Notenbanken haben noch viel viel mehr Möglichkeiten, zusammen mit Regierungen, die Welt-Wirtschaft anzukurbeln. Man kündigt Investitionen an in Infrastruktur und staatlich finanzierter Forschung mit mindestens 20-jähriger Laufzeit. So können sich die Markteilnehmer darauf verlassen, dass es in den betreffenden Branchen 20 Jahre aufwärts geht und in Maschinen und Anlagen investieren, z.B. Wohnungsbau, Unis, Schulen, Straßenbau, Schienenbau und zudem die notwendigen Arbeitskräfte heranbilden. Diese Investitionen ziehen erhebliche private Investitionen nach sich, z.B. im Wohnungsbau und bei fast allen Vorlieferanten. Fast die gesamte Welt-Wirtschaft hat etwas davon. Unsicherheit muss dringend aus den Märkten genommen werden, aus denen man Unsicherheit durch kluges Handeln herausnehmen kann. Es wirkt, wie wenn man einem weinenden Kind gut zuredet aber auch hält, was man verspricht. Wie man das finanziert, zeigt Japan und China sehr deutlich. Die Notenbank stellt das Geld zur Verfügung, Zinsen Null, Laufzeit 100 Jahre. Es entsteht dadurch aber leider kaum Inflation, so schade für die Crash-Propheten.

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