Geldpolitik: Zinswende kommt wahrscheinlich erst mit Verspätung

Distanziertheit gehört zum Berufsethos eines Notenbankers. Das ergibt sich aus der Unabhängigkeit, die Geldpolitikerinnen und Geldpolitiker für sich beanspruchen. Was das Menscheln und die Kontaktfreudigkeit angeht, stellt Christine Lagarde daher sicherlich eine Ausnahme dar. Das zeigt sich dieser Tage beim Weltwirtschaftsforum in Davos. Die Chefin der Europäischen Zentralbank (EZB) bewegt sich ebenso unprätentiös wie locker durch die Gänge des Kongresszentrums, führt hier und da Gespräche, lässt sich bereitwillig mit Menschen fotografieren, die sie persönlich nicht kennt. Natürlich hat Lagarde auch eine geldpolitische Botschaft zum Weltwirtschaftsforum in den Schweizer Bergen mitgebracht. Eine sehr wichtige noch dazu. „Börsen machen ihre Arbeit, sie haben ihre Zahlen, sie haben ihre Ziele“, sagte sie Bloomberg TV. Sollten die Märkte das Vorgehen der EZB falsch interpretieren, könne dies aber die Arbeit der EZB erschweren, die Inflation zu bekämpfen, ergänzte sie. „Es hilft unserem Kampf gegen die Inflation nicht, wenn die Erwartungen im Vergleich zu dem, was wahrscheinlich passieren wird, viel zu hoch sind.“ Was Lagarde verschwieg: Notenbanker in den USA und auch Europa selbst haben tatkräftig daran mitgewirkt, dass die Finanzmärkte diese Erwartungshaltung haben. Aus den wirtschaftlichen Projektionen der US-Notenbank Fed, die im Dezember veröffentlicht wurden, ging hervor, dass sie für 2024 mindestens drei Zinssenkungen erwarten. Diese vierteljährlich veröffentlichten Prognosen sind indes nicht verbindlich. Marktteilnehmer in den USA halten bis zu sechs Zinskürzungen für möglich. Dieser Optimismus hat die Jahresendrally an den Märkten befördert. Niedrigere Zinsen beleben die Wirtschaft und lassen Anleger auf höhere Unternehmensgewinne spekulieren. Dem deutschen Leitindex Dax verhalf die positive Börsenstimmung Ende vergangenen Jahres zum zwischenzeitlichen Rekordhoch von 17.003 Punkten. Nun sickert nach und nach die Erkenntnis durch, dass die Zinswende Zeit braucht. Zur Wochenmitte drückte das einmal mehr die Aktienkurse, der Dax rutschte Mittwochnachmittag um gut ein Prozent auf ein Jahrestief ab. Für die Finanzmärkte entpuppt sich das Warten auf die Zinswende als Geduldsprobe. Somit bewahrheitet sich eine bekannte Börsenweisheit: „Don’t fight the Fed“ – legt euch nicht mit der Notenbank an. Denn die Top-Notenbanker sind bemüht, die aus dem Ruder gelaufenen Fantasien über Zinssenkungen einzufangen. Bundesbank-Chef Joachim Nagel schlug in Davos ähnlich mahnende Töne wie Lagarde an. Von Zeit zu Zeit seien die Märkte zu optimistisch. Sie hätten ihre Sichtweise zur Zinsentwicklung, er habe eine andere, sagte Nagel vor den Kameras von Bloomberg. Auch Klaas Knot, Notenbankchef der Niederlande, erteilte Spekulationen auf rasche Zinssenkungen eine Absage. Gewöhnlich tun sich Notenbanker durch eine Sprache des Abwägens und der Zurückhaltung hervor. Insofern klingen solch deutliche Worte fast wie eine Zurechtweisung der Märkte. Viel deutlicher hätten Lagarde und der Bundesbank-Chef es Anlegern und Investoren jedenfalls kaum vermitteln können, dass sie mit ihren Zinswetten überzogen haben. Für eine Diskussion über Zinssenkungen sei es zu früh, stellte Nagel klar. Die Zinswende kommt, allerdings langsamer als von den Investoren erhofft: Mit dieser Botschaft war auch Frankreichs Notenbankchef François Villeroy de Galhau nach Davos gereist. Zinssenkungen im laufenden Jahr seien keine Frage des Ob, sondern des Wann. Doch zur Beantwortung dieser Frage sei es zu früh. De Galhaus Aussagen gelten erfahrungsgemäß als zuverlässiger Gradmesser für den Kurs der EZB, weil der Franzose in der Vergangenheit bereits häufig spätere Entscheidungen vorgezeichnet hat. Auch US-Notenbanker haben die Erwartungen an schnelle und deutliche Zinssenkungen gedämpft. Fed-Gouverneur Christopher Waller zufolge sind niedrigere Leitsätze „wahrscheinlich noch in diesem Jahr“ angebracht. Doch sie würden „methodisch und vorsichtig“ erfolgen. Er betonte, dass die Geldpolitiker in den kommenden Monaten erst weitere Anzeichen dafür sehen müssten, dass die Inflation tatsächlich weiter abnehme. Die jüngsten Daten zur Preissteigerung waren überraschend negativ ausgefallen. Mehrere andere Fed-Vertreter – darunter der Präsident der Chicago Fed, Austan Goolsbee, und die Präsidentin der Cleveland Fed, Loretta Mester – wiesen ebenfalls darauf hin, dass die Hoffnung auf einen steilen Pfad der Zinssenkungen, die in den aktuellen Marktpreisen enthalten ist, verfrüht sein könnte. Der EZB spielt in die Karten, dass die Inflationserwartungen im Euro-Raum rückläufig sind. Das zeigen gerade veröffentlichte Daten aus einer regelmäßigen EZB-Umfrage unter Konsumenten. Demnach rechnen Verbraucher in der Euro-Zone in zwölf Monaten mit einer Inflationsrate von 3,2 Prozent. Das liegt immer noch deutlich über dem mittelfristigen EZB-Zielwert von glatt zwei Prozent, aber deutlich niedriger als der Erwartungswert aus der vorangegangenen Umfrage. Da waren es noch 4,0 Prozent. Ermutigend aus Sicht der EZB ist auch der Rückgang der längerfristigen Inflationserwartungen. So rechnen Verbraucher in drei Jahren mit einer Inflationsrate von 2,2 Prozent. Zuvor waren es noch 2,5 Prozent gewesen. Die Euro-Notenbanker dürften daraus den Schluss ziehen, dass ihr Kampf gegen die viel zu hohe Inflation Erfolg hat – nicht nur auf dem Papier, sondern auch in den Köpfen der Menschen. Eine entscheidende Frage wird nun sein, welche Schlüsse Europas Verbraucher in ihrer Eigenschaft als Beschäftigte und Lohnempfänger daraus ziehen. Denn der künftige Kurs der EZB wird maßgeblich von der Lohnentwicklung abhängen. Das hat EZB-Chefvolkswirt Philip Lane, Lagardes Mastermind im Hintergrund, klargestellt. Und die EZB-Chefin hat sich diese Maßgabe in Davos zu eigen gemacht. Die EZB will demnach Daten zu Lohnabschlüssen aus den einzelnen Euro-Ländern abwarten. Wahrscheinlich werde man im April oder Mai viel mehr wissen, sagte Lagarde. Bundesbank-Chef Nagel sagte, die Lohnentwicklung der nächsten zwölf Monate sei „ein wenig die große Unbekannte“. Er wolle weitere Daten dazu abwarten. Es gibt Hinweise, dass die Löhne in der Euro-Zone zuletzt überdurchschnittlich angezogen haben. Das stärkt die Kaufkraft der Konsumenten und könnte die in den vergangenen Monaten deutlich zurückgegangene Teuerung wieder neu anfachen. Schlechte Nachrichten für Verbraucher und die EZB gab es am Mittwoch vom europäischen Statistikamt Eurostat: Die Inflation in der Euro-Zone ist zum Jahreswechsel erstmals seit Längerem wieder gestiegen. Die Verbraucherpreise lagen im Dezember durchschnittlich um 2,9 Prozent höher als im Vorjahresmonat, womit Eurostat seine Erstschätzung bestätigte. Im November hatte es mit 2,4 Prozent noch die geringste Jahresteuerung seit Juli 2021 gegeben und auf Monatssicht den siebten Rückgang in Folge. Maßgeblicher Grund für den Anstieg Ende 2023 war allerdings ein statistischer Effekt. Denn im Dezember 2022 waren die Gaspreise für die Verbraucher in Deutschland noch kräftig gesunken, da der Staat die Kosten für den Abschlag übernommen hatte. Die EZB hat sich damit wieder ein Stück von ihrem Inflationsziel von glatt zwei Prozent entfernt. In Davos sagte Lagarde allerdings, die Notenbank sei auf Kurs: „Wir sind auf dem richtigen Weg, wir bewegen uns in Richtung zwei Prozent.“ Aber man sei noch nicht am Ziel. Die Auftritte der Top-Notenbanker in Davos haben somit eines klar gezeigt: Die Zinswende in der Euro-Zone ist aufgeschoben, aber nicht aufgehoben. Mehr: Zinswetten erhalten Dämpfer – Inflationsrate im Euroraum steigt wieder