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Geldpolitk Französischer Notenbankchef Villeroy: Lösung im EZB-Konflikt mit Karlsruhe ist nah

Der französische Notenbankchef glaubt, die europäische Wirtschaft habe die schlimmsten Folgen der Coronakrise überstanden. Auch im Streit um die Anleihekäufe ist er optimistisch.
28.06.2020 Update: 29.06.2020 - 07:42 Uhr 3 Kommentare
Der französische Notenbankchef sieht in der Coronakrise auf wirtschaftlicher Ebene weniger Unterschiede zwischen den Euro-Ländern als auf gesundheitlicher Ebene. Quelle: SIPA ROMUALD MEIGNEUX/Sipa
François Villeroy de Galhau

Der französische Notenbankchef sieht in der Coronakrise auf wirtschaftlicher Ebene weniger Unterschiede zwischen den Euro-Ländern als auf gesundheitlicher Ebene.

(Foto: SIPA ROMUALD MEIGNEUX/Sipa )

Paris Der französische Notenbankchef François Villeroy de Galhau sieht gute Chancen, den Konflikt um die Anleihekäufe der EZB mit dem Bundesverfassungsgericht auszuräumen. „Es gibt jetzt gute Aussichten dafür, dass eine Lösung nahe ist, um auf Karlsruhe zu antworten“, sagte er im Interview mit dem Handelsblatt.

In der Sache seien die Entscheidungen der Notenbank „offensichtlich verhältnismäßig“, und der Europäische Gerichtshof habe dies bestätigt. Der EZB-Rat hatte in der vergangenen Woche Dokumente für die Bundesregierung und den Bundestag freigegeben, die die Verhältnismäßigkeit der Käufe belegen sollen.

Angesichts der wirtschaftlichen Belastungen durch die Coronakrise hält der französische Notenbankchef es kurzfristig für normal, dass die europäischen Staaten die Wirtschaft stützen und ihre Staatsverschuldung steigt. „Die Euro-Länder sollten die Schulden aber zu gegebener Zeit reduzieren.“

Das Vorgehen dabei könne von Land zu Land unterschiedlich sein. In Frankreich werde es auch darum gehen, die Ausgaben besser zu kontrollieren. „Wir müssen effizienter mit öffentlichen Mitteln umgehen, wie es Deutschland zuvor getan hat. Es wird wichtig sein, dass eine mittelfristige Politik zum Schuldenabbau klar kommuniziert und vertreten wird.“

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    Hinsichtlich der Laufzeit des Anleihekaufprogramms in der Coronakrise, genannt Pepp, sagte Villeroy: „Wir könnten die Kriterien in Bezug auf die wirtschaftliche Lage präzisieren („state dependent“), bei deren Erreichen wir das Programm einstellen.“ Zudem zeigte er sich offen für eine stärkere Entlastung der Banken bei den Minuszinsen durch höhere Freibeträge. Er sei einer der größten Befürworter der Staffelzinsen (Tiering) gewesen, und diese seien ein großer Erfolg. „Wenn wir den Freibetrag in Zukunft optimieren können, warum nicht?“ 

    Eine Debatte über den möglichen Kauf von Ramschanleihen durch die EZB hält Villeroy für „wahrscheinlich nicht dringend“. Ausgeschlossen sei, dass man Anleihen kaufe, die schon vor der Krise mit dem „Ramsch“-Status bewertet wurden. Eine Herabstufung bisher gut bewerteter Unternehmen während der Krise könne jedoch einen bereits negativen Trend verstärken. „Wir müssen daher prüfen, ob wir die Abhängigkeit unserer Geldpolitik von den Ratingagenturen geringfügig verringern können, aber auf jeden Fall müssen wir das Risiko der Wertpapiere berücksichtigen.“

    Lesen Sie hier das gesamte Interview mit dem französischen Notenbankchef:

    Herr Villeroy de Galhau, die EZB rechnet für dieses Jahr mit einem Einbruch der Wirtschaftsleistung. Wie schlimm wird es?
    Der Absturz war absolut brutal, aber wir haben das Schlimmste hinter uns. In Frankreich ist die Wirtschaft auf dem Tiefpunkt um 30 Prozent abgestürzt. Wir haben schnell mehr als die Hälfte der Verluste wieder aufgeholt. Der weitere Aufholprozess wird aber langsamer vorangehen, in der Form eines Vogelflügels – ein V mit einem abgeflachten rechten Balken. Ähnliches erwarte ich auch für den Euro-Raum insgesamt. Die jüngsten IWF-Prognosen sind für Europa zu pessimistisch.

    Wer leidet stärker unter der Coronakrise: Deutschland oder Frankreich?
    Allgemein waren die Belastungen für das Gesundheitssystem in Frankreich und Südeuropa größer als in Deutschland und Nordeuropa. Wirtschaftlich gesehen gibt es aber leider kaum Unterschiede. Die Maßnahmen zur Eindämmung des Virus haben die Wirtschaft leider überall hart getroffen. Auch Deutschland wird vor Ende 2021 sicher nicht das Vorkrisenniveau erreichen. Wenn einige Länder weniger betroffen sein sollten, wäre dies eine gute Nachricht für Europa.

    Sie sehen also keine größeren Unterschiede?
    Auf wirtschaftlicher Ebene gibt es weniger Unterschiede als auf gesundheitlicher. Der Schock ist weitgehend symmetrisch. Wichtig ist, dass wir koordiniert reagieren, um die Krise zu beenden, damit sich Unterschiede nicht vergrößern.

    Was stellen Sie sich unter einer koordinierten Reaktion vor?
    Der wichtigste Schritt ist der deutsch-französische Vorschlag für einen europäischen Wiederaufbaufonds. Dieser bedeutet, dass die Gefahr einer Überlastung der Geldpolitik verringert wird und auch die Finanzpolitik eine aktivere Rolle beim Wiederaufbau Europas spielt. Zudem muss die EU-Kommission bald wieder über öffentliche Beihilfen für Unternehmen entscheiden. In der Krise war es wegen der Dringlichkeit wichtig, den nationalen Regierungen hier Freiheit zu gewähren. Dies sollte aber kein Dauerzustand sein. Sonst würden wir Wettbewerbsverzerrungen im Binnenmarkt schaffen.

    „Europa darf nicht die Fehler von vor zehn Jahren wiederholen“

    Eine absehbare Folge der Krise ist ein dramatischer Anstieg der Staatsschulden. Es gibt Forderungen, die EZB sollte den Euro-Ländern bei der Bewältigung der Schuldenlast helfen, zum Beispiel indem sie ewige Staatsanleihen kauft. Was halten Sie davon?
    Als Gouverneur der Notenbank kann ich nur nachdrücklich an die europäischen Verträge erinnern, die so etwas ausschließen. Die Verträge binden die Staaten, sie sind aber auch ein Vertrauenspakt gegenüber den Bürgern. Sie sind die Basis für das hohe Vertrauen von 76 Prozent der Bürger in den Euro. Die EZB kann keine Staatsschulden übernehmen.

    Macht Ihnen das Verschuldungsniveau keine Sorgen?
    Kurzfristig ist es normal, dass die europäischen Staaten ihren finanziellen Spielraum nutzen, um die Wirtschaft in der Rezession anzuschieben. Auch nach der Krise wird die Staatsverschuldung im Euro-Raum unter dem Niveau in den USA, Japan und Großbritannien bleiben. Die Euro-Länder sollten die Schulden aber zu gegebener Zeit reduzieren.

    Wann sollte das passieren?
    Wenn die wirtschaftliche Erholung robust genug ist. Europa darf nicht die Fehler von vor zehn Jahren wiederholen, als man nach der Krise zu früh begonnen hat, die Schulden zu konsolidieren. Das Vorgehen kann von Land zu Land unterschiedlich sein. In Frankreich werden Zeit und Wachstum eine Rolle spielen, aber es wird auch darum gehen, die Ausgaben besser zu kontrollieren. Wir müssen effizienter mit öffentlichen Mitteln umgehen, wie es Deutschland zuvor getan hat. Es wird wichtig sein, dass eine mittelfristige Politik zum Schuldenabbau klar kommuniziert und vertreten wird.

    In der vergangenen Woche hat die EZB langfristige Kredite (TLTRO 3) an die Banken im Euro-Raum im Umfang von 1,3 Billionen Euro vergeben. Was wollen Sie damit erreichen?
    Unternehmen und Haushalte im Euro-Raum finanzieren sich hauptsächlich über die Banken. Wir wollen damit sicherstellen, dass sie in der Krise genug Kredite erhalten. Der TLTRO3 ist ein großer Erfolg, speziell für Europa.

    Durch die neuen Langfristkredite steigt die Überschussliquidität der Banken im Euro-Raum. Für überschüssige Liquidität müssen sie Minuszinsen zahlen. Seit vergangenem Jahr gibt es jedoch durch das sogenannte „Tiering“ einen Freibetrag, der davon ausgenommen ist. Sollte dieser Freibetrag erhöht werden?
    Ich war einer der größten Befürworter des Tiering, und es ist ein großer Erfolg. Ziel ist es, der Wirtschaft und den Unternehmen sehr niedrige Zinssätze zu garantieren, ohne die Mittlerfunktion der Banken zu beeinträchtigen. Wenn wir den Freibetrag in Zukunft optimieren können, warum nicht?

    „Die EZB muss sich an zwei Ankern orientieren“

    Sollte die EZB im Rahmen ihres Krisenprogramms Pepp auch Ramschanleihen kaufen?
    Die Debatte darüber ist wahrscheinlich nicht dringend. Ich schließe aus, dass wir Anleihen kaufen, die vor der Krise mit dem „Ramsch“-Status bewertet wurden. Wenn die Ratingagenturen hingegen gut bewertete Unternehmen während der Krise herabstufen, kann das einen bereits negativen Trend verstärken. Wir müssen daher prüfen, ob wir die Abhängigkeit unserer Geldpolitik von den Ratingagenturen geringfügig verringern können, aber auf jeden Fall müssen wir das Risiko der Wertpapiere berücksichtigen.

    Die EZB hat das Volumen der Anleihekäufe im Rahmen von Pepp zuletzt um 600 Milliarden auf 1,35 Billionen Euro aufgestockt. Was ist das Ziel?
    Die EZB muss sich stets an zwei Ankern orientieren: ihrer Unabhängigkeit und ihrem Mandat der Preisstabilität. Wenn das Ziel der Preisstabilität wie heute in Gefahr ist, müssen wir unbedingt entsprechend reagieren. Das Kaufprogramm Pepp ist ein außergewöhnliches Instrument in einer außergewöhnlichen Krise.

    Warum ist es außergewöhnlich?
    Wie sein Name es zeigt, ist Pepp ein vorübergehendes Instrument, das an die Coronakrise gebunden ist. Wir könnten die Kriterien in Bezug auf die wirtschaftliche Lage präzisieren („state dependent“), bei deren Erreichen wir das Programm einstellen. Der andere Unterschied zu früheren Anleihekäufen ist, dass wir größere Flexibilität haben. Es gibt eine Gesamtobergrenze, aber keine Pflicht, sie zu erreichen, wenn die Lage sich verbessert. Und es gibt kein festes monatliches Kaufvolumen. Entscheidend ist auch, wie Präsidentin Lagarde es unterstrichen hat, dass die Geldpolitik in allen Ländern des Euro-Raums und bei allen Akteuren ankommt. Durch die Flexibilität innerhalb des Pepp-Programms können wir eine höhere Effizienz erreichen und gleichzeitig das Volumen besser steuern. Seit wir Pepp am 18. März beschlossen haben, funktionieren die Märkte für Staats- und Unternehmensanleihen normal: eine gute Nachricht!

    Wie lange wollen Sie die extrem lockere Geldpolitik fortsetzen?
    Dies hängt von den Inflationsaussichten ab. Hier bin ich sehr nahe an der traditionellen deutschen Position, dass wir ein zentrales Mandat haben, die Preisstabilität. Betrachtet man die Inflation in der Euro-Zone, so lag sie im Mai bei nur 0,1 Prozent. Für das Gesamtjahr werden durchschnittlich 0,3 Prozent prognostiziert. Dieser Wert liegt weit unter unserem Ziel von „unter, aber nahe zwei Prozent“. Wenn wir unser Mandat ernst nehmen, brauchen wir eine sehr flexible Geldpolitik, bis das Ziel klar erreichbar erscheint.

    Das Bundesverfassungsgericht schreibt in seinem Urteil zum älteren PSPP-Programm, über das die EZB seit 2015 Staatsanleihen kauft, dies sei keine Staatsfinanzierung über die Notenpresse. Dabei betont es aber die Bindung der Käufe an den Kapitalschlüssel der EZB. Beim Pepp-Programm, das in der Coronakrise aufgelegt wurde, wollen Sie sich nicht an diese Beschränkung halten. Droht da eine neue Auseinandersetzung zwischen Bundesverfassungsgericht und EZB?
    Die Entscheidung des Verfassungsgerichts betrifft nur das PSPP. Es gibt jetzt gute Aussichten dafür, dass eine Lösung nahe ist, um auf Karlsruhe zu antworten. In der Sache sind unsere Entscheidungen offensichtlich verhältnismäßig, und der Europäische Gerichtshof hat das bestätigt.

    „Unsere Aufgabe ist es, Preisstabilität zu gewährleisten“

    Die EZB hat der Bundesbank interne Dokumente übergeben, die sie an den Bundestag und die Bundesregierung weiterleiten wird.
    Vor Kurzem hat es gute Fortschritte bei der Methode gegeben, um unsere Entscheidungen zu dokumentieren, eine Methode, die sowohl die Unabhängigkeit der EZB als auch die der Bundesbank respektiert.

    Welche Bedeutung hat denn für Sie der Kapitalschlüssel, also die Begrenzung der Ankäufe nationaler Staatsanleihen auf den Kapitalanteil des jeweiligen Landes?
    Er ist absolut entscheidend für das PSPP. Aus einem einfachen Grund: Ziel des PSPP ist es, das bereits vor der Krise bestehende Problem der zu niedrigen Inflation im gesamten Euro-Raum dauerhaft zu lösen. Seine Effektivität hängt von seiner Berechenbarkeit ab, deshalb müssen wir uns an den Kapitalschlüssel halten. Beim Pepp bleibt dieser Schlüssel eine wichtige Bezugsgröße, aber er ist nicht die einzige: Wir müssen auch sicherstellen, dass die Übertragung der Geldpolitik angesichts der Fragmentierungsrisiken durch die Krise in jedem Land voll wirksam ist. Ich unterstütze außerdem, was mein Freund Jens Weidmann gesagt hat: Es kommt nicht infrage, dass die EZB eine Garantie für Staatsschulden abgibt oder eine gewisse Zinsdifferenz (Spread) zwischen Euro-Ländern garantiert. Unsere Aufgabe ist es, Preisstabilität zu gewährleisten.

    Sie haben kürzlich Angriffe auf die Unabhängigkeit der EZB sowohl vom Bundesverfassungsgericht als auch von bestimmten Ländern wie Italien kritisiert ...
    … oder aus Frankreich. Karlsruhe ist etwas anderes.

    Was genau meinen Sie?
    Wir stehen da vor einem Paradox. Ausgerechnet in dem Moment, in dem die EZB besonders aktiv und innovativ ist, werden in den genannten Ländern Stimmen laut, die verlangen: Wir müssen die EZB unter politische Kontrolle stellen! Wir müssen ihr Mandat ändern! Beide Forderungen hört man manchmal gleichzeitig. Doch für mich ist die Unabhängigkeit nicht verhandelbar.

    Es gibt eine gewisse Unschärfe, was die Rechtfertigung der EZB für ihre Politik und ihre Rechenschaftspflicht angeht. Christine Lagarde sagt, sie will die EZB näher an die Bürger bringen – wird das auch die Gelegenheit sein, die Rechenschaftspflicht besser zu klären?
    Ich kann die Andeutung nicht stehen lassen, dass die EZB, die Banque de France oder die Bundesbank nicht rechenschaftspflichtig wären. Wir sind Institutionen, die von der Demokratie geschaffen wurden, auf der Grundlage von Verträgen, die unser Mandat definieren. Die Präsidentin und die Mitglieder des EZB-Direktoriums werden von den Regierungschefs bestimmt und vom Europäischen Parlament bestätigt. Die EZB berichtet regelmäßig vor dem Europäischen Parlament. Wir können im Rahmen unserer Strategieüberprüfung unsere Kommunikation gegenüber den Bürgern verbessern: Die Debatte war zweifellos zu stark auf Spezialisten und die Finanzmärkte beschränkt. Können wir die Geldpolitik auch dem breiten Publikum erklären? Das ist eine Herausforderung, berechtigt, aber schwierig. Sollte man die Rechenschaft gegenüber den Parlamenten ausweiten? Vielleicht. Aber niemand sollte versuchen, Demokratie und Unabhängigkeit gegeneinander auszuspielen.

    „Die Staaten bleiben verantwortlich für ihre bestehenden Schulden“

    Was sind im breiteren Sinne die Folgen der Coronakrise für die Strategieüberprüfung der EZB?
    Die erste Konsequenz ist, dass wir sie verschieben mussten vom Frühjahr auf den Herbst. Dann verstärkt die Coronakrise die deflationären Tendenzen, die auf unseren Volkswirtschaften lasten, vor allem, weil die Nachfrage langsamer wieder anzieht als das Angebot. Das müssen wir berücksichtigen. Es bleibt bei unseren Ankern, Unabhängigkeit und Mandat für Preisstabilität. Es kommt nicht infrage, der „fiscal dominance“ nachzugeben, also die Geldpolitik so zu verzerren, dass sie die Last der Staatsschulden erleichtert. Vielleicht werden wir das Inflationsziel klarstellen und auf jeden Fall bestätigen, dass es symmetrisch ist, das ist Teil seiner Glaubwürdigkeit. Wenn unter, aber nahe zwei Prozent eine Obergrenze wäre, würde das Ziel niemals erreicht werden.

    Sie haben Sympathie für die Überlegung, im mittelfristigen Durchschnitt nahe, aber unter zwei Prozent zu sein? Dann müsste nach einer längeren Zeit nahe null die Inflation also ungefähr ebenso lang über zwei Prozent liegen?
    Ich habe weder Sympathie noch Antipathie, was das angeht. Die Möglichkeit eines vorübergehenden durchschnittlichen Inflationsziels ist eine Debatte, die aus den USA kommt. Die Frage ist, ob wir die Verfehlungen des Inflationsziels seit Beginn der Krise kompensieren könnten, indem wir später eine etwas höhere Inflation anstreben. Dies ist eine offene Frage, die bei der strategischen Überprüfung behandelt werden kann.

    Die Fed in den USA befasst sich mit der Kontrolle der Renditekurve, könnten Sie sich dem anschließen?
    Soweit ich weiß, hat die Fed noch nichts beschlossen. In der Euro-Zone wäre das viel schwieriger, weil wir 19 souveräne Emittenten haben und nicht nur einen wie in den USA oder Japan. Welche Renditekurve sollten wir betrachten? Ich wiederhole, dass es nicht infrage kommt, den Budgetverantwortlichen der Euro-Zone eine Renditegarantie zu geben. Das wäre ein Fehlanreiz, der zu einer verantwortungslosen Politik führen könnte.

    Sie haben die deutsch-französische Initiative erwähnt, die einen qualitativen Sprung beinhaltet: gemeinsame Verschuldung für eine gemeinsame Reaktion auf die Krise. Ist damit auch die Debatte über Euro-Bonds beendet?
    Sie kennen mich, ich sage seit Langem, dass es keinen Sinn hat, große Energie für eine Debatte aufzuwenden, die zu nichts führt. Lassen Sie uns klar sein: Die Staaten sind und bleiben verantwortlich für ihre bestehenden Schulden.

    Die bleiben beim Fonds für den Wiederaufbau außen vor, die Debatte ist also entschieden?
    Bei der deutsch-französischen Initiative geht es um etwas anderes: Wir haben ein Interesse daran, gemeinsam eine Aufgabe zu finanzieren, die sich uns stellt, nämlich der Wiederaufbau nach der Krise. Ich bestehe aber darauf: Ein Teil der Ausgaben muss für grenzüberschreitende Projekte verwendet werden, die einen europäischen Mehrwert bieten. Das können nicht einfach nur bestehende nationale Investitionsvorhaben sein. Wir alle müssen die Energie- und die digitale Wende hinbekommen: Lassen Sie uns den Wiederaufbau nutzen, um gemeinsam zu investieren und eine Steuer auf Kohlendioxid zu prüfen. In den Debatten zwischen den Mitgliedstaaten der letzten Wochen höre ich leider weniger über diese gemeinsamen Aufgaben. Dabei sind sie eine enorme Herausforderung. Wenn wir sie bewältigen, dann würde die Covid-Krise zu einer Chance werden.

    Mehr: EZB stockt Anleihekäufe auf

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    3 Kommentare zu "Geldpolitk: Französischer Notenbankchef Villeroy: Lösung im EZB-Konflikt mit Karlsruhe ist nah"

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    • @Helmut Metz

      Die Zentralbanken bedienen die Staaten ohne sichtbare Einschränkungen mit quasi kostenlosen Krediten. Schlimmer kann es nicht mehr kommen. Aber Sie haben natürlich Recht: Eine Abschaffung der Zentralbanken in ihrer derzeitigen Form wäre der finale Rettungsschuss zur Stabilisierung und Neubelebung der Marktwirtschaft. Die Geldmengensteuerung muß an die Realgüterentwicklung angepasst werden und zwar ohne, dass die Zentralbanken die Bilanzregeln manipulieren und auf den Kopf stellen können, wie 2008 bei den Banken geschehen. Leider haben die Zentralbanken jedes Vertrauen verspielt.

    • @ Christoph Weise

      "Es wird immer deutlicher, dass die angebliche Unabhängigkeit der Notenbanken von der Politik eine Falle für die Bürger darstellt, da sich die Notenbanken gegenüber niemand rechtfertigen müssen und ihr Handeln völlig gewissenlos ist."

      Wenn die Zentralbank der Politik unterstellt ist, wird sie erst recht missbraucht. Politiker brauchen immer Geld für Stimmenkauf - gerade auch in einer Demokratie, da dort nur diejenigen Politiker an die Macht kommen, die den Wählern am meisten versprechen, insbesondere für sozialistische Utopien.
      Spätestens dann, wenn der Steuerertrag nicht mehr steigt, sondern sinkt (siehe Laffer-Kurve), werden sich Politiker - weil sie nicht wiedergewählt werden, wenn sie sparen - verschulden, bzw. das benötigte "Geld" von den Zentralbanken drucken lassen. Hongkong dagegen ist auch deshalb so wohlhabend, weil es (noch) keine Zentralbank hat.
      Die einzige "Lösung" kann daher auch nur in einer Abschaffung der Zentralbanken bestehen, siehe vor allem "End the Fed" von Ron Paul. Geschieht dies nicht, so kommt es früher oder später zur Zerstörung der Gesellschaft und der Wirtschaft, da Zentralbanken nicht marktwirtschaftlich, sondern zutiefst sozialistisch sind (sie sind sogar die 1:1-Umsetzung eiiner zentralen Forderung aus dem Kommunistischen Manifest von Marx / Engels von 1848):
      "Viel schlimmer noch: Wie kamen die Menschen auf die perverse, ja selbstzerstörerische Idee, ihre vermeintlichen Marktwirtschaften auf zwei sozialistischen Fundamenten zu errichten: Auf einem staatsmonopolistischen Zwangsgeld und einem zentralplanwirtschaftlichen System des Zinsdiktats?" (aus dem Vorwort zu Roland Baader: Geldsozialismus, Gräfelfing 2010)
      Ursächlich verantwortlich sind die Zentralbanken u.a. für die Boom-and Bust-Zyklen. Erst ihre Geld- und Zinspolitik führte zu den schweren Wirtschaftskrisen der letzten 100 Jahre (seit Gründung der Fed 1913).
      Zentralplaner müssen halt immer scheitern mit ihrer Anmaßung, die Wirtschaft "lenken" zu können.

    • Der französische Notenbankchef könnte Recht haben: Wie zu hören war, will das Bundesverfassungsgericht nun die Bundesbank verpflichten die Güterabwägungen der EZB auf Angemessenheit abzuzeichnen. Das ist so, als sollte der Unter-Capo dem Ober-Capo einen Freibrief ausstellen. Das Bundesverfassungsgericht sollte sich nicht so billig aus der Affäre ziehen. Zweifelsfrei sind auch die Belange der Bürger zu berücksichtigen, welche durch die EZB-Politik ihre Einlagen und Pensionen verlieren. Die haben aber bei der Bundesbank keinen Fürsprecher. Es wird immer deutlicher, dass die angebliche Unabhängigkeit der Notenbanken von der Politik eine Falle für die Bürger darstellt, da sich die Notenbanken gegenüber niemand rechtfertigen müssen und ihr Handeln völlig gewissenlos ist.

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