Medizintechnik: Die Varian-Übernahme ist ein Milliardendeal mit Risiken für Siemens Healthineers
Die Übernahme durch Healthineers ist ein riskantes Unterfangen.
Foto: ddp/Mikhail Japaridze/TASS/Sipa USAFrankfurt, München. Die Investoren haben zurückhaltend auf die größte Übernahme in der Siemens-Geschichte reagiert. Strategisch passe der Strahlentherapie-Spezialist Varian zwar gut zur Medizintechnik-Tochter Healthineers. Doch der Kaufpreis von über 16 Milliarden Dollar sei ambitioniert, so der Tenor einiger Analysten. Die Healthineers-Aktie rutschte am Montag zwischenzeitlich um mehr als sieben Prozent auf gut 40 Euro ab. Siemens legte dagegen gut zwei Prozent zu.
DZ-Bank-Analyst Elmar Kraus sprach von einem „stolzen Preis“, den Siemens zahle. Zwar seien die Wachstumsperspektiven interessant, doch stehe ihnen der hohe Kaufpreis und die Verwässerung der Aktien der Altaktionäre durch die geplante Kapitalerhöhung gegenüber. Berenberg-Analyst Scott Bardo wertete den Megadeal dagegen insgesamt als „klugen Schachzug“.
Aus der starken Position in der Bildgebung und der Diagnostik heraus verstärke sich Siemens nun im dritten großen Investitionsbereich von Krankenhäusern, der Strahlentherapie. „Der strategische und finanzielle Sinn ist einwandfrei gegeben“, so Bardo.
Im Umfeld der Investmentbanken hieß es, dass der Kaufpreis ohne die Coronakrise womöglich noch höher ausgefallen wäre. Mit einem Gegenangebot werde eher nicht gerechnet. Auch Kartellprobleme seien derzeit nicht absehbar.
Mit einem Preis von 16,4 Milliarden Dollar ist der am Sonntag unterzeichnete Deal die bisher größte Medtech-Transaktion in diesem Jahr und eine der größten Übernahmen in der Branche überhaupt.
Die Siemens-Medizintechniktochter kauft mit Varian ein Unternehmen, das als führender Anbieter im Bereich der Strahlentherapie gegen Krebs gilt und das – nach einer gewissen Wachstumsflaute – in den letzten Jahren selbst mit einer Reihe kleinerer Akquisitionen auf Expansionskurs unterwegs war. Diese Zukäufe hatten mit dazu beigetragen, dass die US-Firma für die Jahre 2018 und 2019 jeweils Umsatzsteigerungen von zehn bis elf Prozent verbuchen konnte. Zugleich verfolgte Varian damit auch die Strategie, sein Technologiespektrum über das angestammte Geschäft mit Geräten, Systemen und Software für die Strahlentherapie hinaus zu verbreitern.
Mit dem Erwerb der Firma Endocare beispielsweise expandierte Varian in den Bereich der Kryotherapie. Dahinter verbirgt sich die Behandlung von Erkrankungen mit lokaler Kälteanwendung. Die Übernahme der chinesischen Alicon wiederum führte Varian auf das Feld der „Embolisation“, einer Technik, mit deren Hilfe die Blutzufuhr für Tumore gezielt unterbrochen wird. Mit dem Kauf von Cancer Treatment Services International (CTSI) verstärkte Varian zudem seine Aktivitäten im Servicebereich und bei der direkten Patientenbehandlung. Das indische Unternehmen betreibt eine Reihe von multidisziplinären Krebs-Zentren.
Sowohl die nun geplante Übernahme von Varian durch Healthineers als auch die bisherige Strategie des US-Unternehmens bestätigen insofern einen längerfristigen Konsolidierungstrend im Bereich der Medizintechnik.
Ihren bisherigen Höhepunkt erreichte die Übernahmewelle in dem Sektor zwar schon 2015. Damals wechselten nach Schätzung der britischen Marktforschungsfirma Evaluate Vantage gut 250 Medtech-Firmen im Gesamtwert von fast 130 Milliarden Dollar den Besitzer, darunter die 50 Milliarden Dollar teure Übernahme von Covidien durch Medtronic als größter Einzeldeal. Doch auch in den Folgejahren setzte sich der M&A-Trend weiter fort. 2019 erreichte das Transaktionsvolumen etwa 80 Milliarden Dollar.
Die finanziell größten Akquisitionen fanden dabei zuletzt eher im Bereich der Labordiagnostik und Biochemie statt, so etwa mit dem Kauf von GE Healthcare durch den US-Konzern Danaher oder der geplanten Übernahme der deutschen Qiagen durch den amerikanischen Laborausrüster und Diagnostikahersteller Thermo Fisher Scientific. Aber auch in anderen Segmenten ist es nie zum Stillstand der M&A-Aktivitäten gekommen. Der US-Gesundheitsriese Johnson & Johnson etwa verstärkte sich im vergangenen Jahr für 3,4 Milliarden Dollar mit Auris Health, einem Hersteller von Chirurgierobotern.
Boston Scientific wiederum erwarb für gut vier Milliarden Dollar die britische BTG-Gruppe, die sich vor allem auf Geräte für die minimal invasive Chirurgie konzentriert. Ende 2018 schluckte Branchenführer Medtronics den israelischen Chirurgieroboter-Hersteller Mazor Robotics für 1,7 Milliarden Dollar. Auch Siemens Healthineers selbst war mit der Akquisition von Corindus Vascular Robotics bereits aktiv im Übernahmegeschehen.
Viele der jüngeren Deals zielen darauf ab, das jeweilige Technologiespektrum zu verbreitern und Synergien im Vertrieb zu generieren. Die Medtech-Firmen konterkarieren damit zudem den Konsolidierungstrend bei ihren Hauptabnehmern, den Kliniken.
Schwache Quartalszahlen
Allerdings können sie sich auch mit solchen Akquisitionsstrategien kaum vor Marktverwerfungen schützen, wie sie sich nun im Zuge der Corona-Pandemie offenbaren. Dafür jedenfalls sprechen die jüngsten, überwiegend schwachen Quartalszahlen aus der Branche. Abgesehen von den Diagnostikanbietern im Bereich Infektionskrankheiten verbuchen derzeit offenbar die meisten Akteure heftige Einbußen.
Weil Kliniken und Arztpraxen rund um den Globus unter dem Eindruck der Coronakrise sowohl die regulären Behandlungen als auch ihre Investitionen zurückfahren mussten, verbuchen aktuell die meisten Medtech-Unternehmen spürbare Einschnitte. Branchenführer Medtronic und der US-Konzern Boston Scientific beispielsweise wiesen für das zweite Quartal Umsatzrückgänge von mehr als 20 Prozent aus.
Auch das Siemens-Kaufobjekt Varian hat die vorangegangene Expansion über die klassischen Geschäftsfelder hinaus nicht vor einer deutlichen Umsatzdelle im Zuge der Corona-Pandemie bewahrt. Für das Ende Juni abgeschlossene dritte Quartal des laufenden Geschäftsjahres 2020 weist Varian einen Rückgang des Umsatzes um 16 Prozent und Einbußen beim bereinigten operativen Gewinn von 41 Prozent aus. In den ersten drei Quartalen insgesamt schrumpfte damit der Umsatz um ein Prozent auf 2,35 Milliarden Dollar und der operative Gewinn um 18 Prozent auf 225 Millionen Dollar. Auch im Gesamtjahr dürfte das Medizintechnik-Unternehmen damit auf einen spürbaren Ertragsrückgang zusteuern.
Bessere Perspektiven
Die aktuelle Flaute könnte insofern indirekt mitgeholfen haben, das Varian-Management davon zu überzeugen, dass ein Deal mit Healthineers die besseren Perspektiven für die eigenen Aktionäre bietet. Das gilt umso mehr, als der Preis, den der Münchener Dax-Konzern zahlt, auch gemessen an der längerfristigen Performance der Amerikaner ansehnlich erscheint.
Denn was die Ertragsentwicklung angeht, war bei Varian ein Aufwärtstrend in den vergangenen Jahren nur bedingt erkennbar. Der operative Gewinn stagniert im Prinzip seit längerer Zeit bei Werten um die 400 Millionen Dollar. Der Nettogewinn nach US-Bilanzregeln lag im letzten Geschäftsjahr, das im September 2019 abgeschlossen wurde, mit 292 Millionen Dollar um gut ein Viertel niedriger als noch Mitte des letzten Jahrzehnts.
Der bereinigte Reingewinn, bei dem diverse Kostenpositionen ausgeklammert sind, zeigt mit 426 Millionen Dollar und mit durchschnittlich sechs Prozent Wachstum in den letzten drei Jahren zwar ein etwas besseres Bild. Das allerdings hat sich im freien Cashflow bisher nicht niedergeschlagen. Der dümpelt seit Jahren zwischen 300 und maximal 430 Millionen Dollar und lag zuletzt trotz rückläufiger Sachinvestitionen mit 314 Millionen Dollar sogar eher am unteren Ende der Spanne.
Synergien: 300 Millionen Dollar
Healthineers zahlt damit etwa 40-mal den Reingewinn und 50-mal den Free Cashflow für Varian. Und je nachdem, welche operative Ertragsgröße man zugrunde legt, errechnet sich damit eine Rendite von knapp zwei bis allenfalls 3,5 Prozent für den geplanten Kapitaleinsatz von gut 16 Milliarden Dollar. Um eine passable Kapitalrendite auf den Zukauf zu erwirtschaften, wird Siemens Healthineers die anvisierten Synergien von 300 Millionen Dollar dringend realisieren müssen. Nicht zuletzt vor diesem Hintergrund dürfte die Börse am Montag eher skeptisch auf den Deal reagiert haben.
Andererseits will Healthineers den Deal zum großen Teil mit der Ausgabe neuer Aktien refinanzieren. Das im MDax gelistete Unternehmen wird im Endeffekt also mit seinen eigenen Aktien bezahlen, die mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwa 30 ebenfalls ansehnlich, wenn auch nicht ganz so hoch wie die Papiere von Varian bewertet sind. Vor allem um solche Manöver zu ermöglichen, hatte Siemens-Chef Joe Kaeser die Medizintechnik verselbstständigt und als eigenständiges Unternehmen an die Börse gebracht.
Dass der Konzern Wachstums- und Ertragsimpulse gut gebrauchen kann, zeigt unterdessen die nach wie vor unbefriedigende Performance seiner Labordiagnostik-Sparte, die im dritten Quartal fast 17 Prozent Umsatzrückgang verbuchte und rote Zahlen schrieb. Sie war damit maßgeblich verantwortlich für die insgesamt schwache Entwicklung im dritten Quartal.
Dieser Einbruch lässt sich mit dem Corona-bedingten Rückgang bei Routineuntersuchungen einerseits zwar gut erklären. Andererseits haben die meisten Konkurrenten diese Marktverschiebung offenbar weitaus besser durch zusätzliche Verkäufe im Bereich der Covid-19-Diagnostik kompensiert als Siemens Healthineers.
Die Branchenführer Roche und Abbott verbuchten im Diagnostikgeschäft in den ersten sechs Monaten 2020 immerhin noch ein leichtes Wachstum auf vergleichbarer Basis, ebenso wie Thermo Fisher Scientific und Danaher. Firmen wie Biomerieux und Qiagen legten sogar zweistellig zu. Dem steht ein Umsatzminus von etwa zwölf Prozent auf Dollar-Basis in der Diagnostiksparte von Healthineers gegenüber. Das heißt, die Münchener haben in diesem Segment des Markts offenbar deutlich Marktanteile verloren. Ein zusätzliches wachstumsstarkes Standbein in der Strahlentherapie wäre insofern hochwillkommen, um die Medizintechnik-Tochter noch robuster aufzustellen.