Börsengang: IPO-Markt ohne Dynamik – Warum Firmen der Börse fernbleiben

In diesem Jahr zeigen die großen Aktienindizes einen klaren Trend – sie steigen kontinuierlich an. Mitte Oktober hat der Dax mit 19.675 Punkten ein Allzeithoch erreicht und bewegt sich auch nach einem Rücksetzer noch auf hohem Niveau. Auf Jahressicht hat er knapp 27 Prozent zugelegt. Noch stärker geht es beim US-Aktienindex S&P 500 nach oben. In den vergangenen zwölf Monaten verzeichnete er einen Kursanstieg von etwa 40 Prozent – der stärkste Zuwachs seit mehr als 70 Jahren. Zuletzt war dies 1954 der Fall. Analysten führen den Börsenaufschwung in diesem Jahr vor allem auf zwei Faktoren zurück: Die Weltkonjunktur läuft besser als erwartet, und die Notenbanken senken die Zinsen. Unternehmen können sich dadurch leichter refinanzieren. Wenn die Kurse steigen, ist es für Unternehmen attraktiv, an der Börse Kapital einzusammeln – sollte man meinen. Doch deutsche Unternehmen machen es kaum. Ein Blick auf den Börsenkalender 2024 zeigt: In Deutschland sind seit Anfang des Jahres bis Anfang November nur sechs Unternehmen an die Börse gegangen, darunter der Rüstungszulieferer Renk, die Kosmetikkette Douglas und der Wissenschaftsverlag Springer Nature. Das ist zwar etwas mehr als im Vorjahr, aber knapp 73 Prozent weniger als im Boomjahr 2021 mit 22 Börsengängen (Initial Public Offerings, IPOs). In Europa ist der Trend ähnlich. Waren es 2021 noch 539 Börsengänge, sind es in diesem Jahr nur 106. In den USA ist der Wert im selben Zeitraum von 562 auf 114 gefallen – ein Rückgang um fast 80 Prozent. Auffällig ist, dass die Volumina im Vergleich zum Vorjahr wieder etwas steigen – es gibt also weniger, dafür aber größere IPOs. In Deutschland liegt das Volumen in diesem Jahr bei rund 2,1 Milliarden Euro, in Europa sind es etwa 17,6 Milliarden Euro und in den USA knapp 25,3 Milliarden Euro. Viele Unternehmen entscheiden sich dafür, die Finanzierung lieber über einen Privatinvestor als durch einen Börsengang zu sichern. Das liegt im Wesentlichen an diesen fünf Gründen: Ein häufiger Grund für ausbleibende Börsengänge sind die komplexen Regeln, die börsennotierte Unternehmen beachten müssen. Weil sie den Aktionären gegenüber zu Transparenz verpflichtet sind, müssen sie etwa Ad-hoc-Meldungen veröffentlichen und regelmäßig Finanzberichte publizieren. Darüber hinaus sind bei der Zulassung und Notierung an der Börse verschiedene Verwaltungsschritte erforderlich. „Hohe Kosten durch regulatorische und bürokratische Hürden schrecken Unternehmen ab, an die Börse zu gehen“, sagt Jens Klatt, Marktanalyst beim Broker XTB. Der administrative Aufwand lenke den Fokus vom Kerngeschäft weg. Privates Kapital sei vor allem für Wachstumsunternehmen attraktiver, ergänzt Markus Meier, Leiter Aktienkapitalmärkte Deutschland bei der Bank of America. Die Unternehmen könnten sich „unter weniger Beobachtung der Öffentlichkeit strategisch gut aufstellen, weitere Märkte erschließen oder die personellen Strukturen verändern“. In dieser Zeit seien sie „von regulatorischen Vorgaben und Offenlegungspflichten befreit, die mit einem Börsengang verbunden sind“. Alternative, nicht öffentlich notierte Finanzierungsquellen seien oftmals einfacher zu erhalten und mit weniger Anforderungen verbunden, ergänzt Jens Kengelbach, Senior Partner des Beratungsunternehmens Boston Consulting Group. Das Mobilitätsunternehmen Flix beispielsweise galt lange als aussichtsreicher Börsenkandidat in Deutschland. Im Juli teilte das Unternehmen mit, dass der schwedische Finanzinvestor EQT zusammen mit der Holding des deutschen Logistik-Milliardärs Klaus-Michael Kühne 35 Prozent der Anteile übernehme. Das Handelsblatt hatte zuvor exklusiv über den möglichen Einstieg von EQT berichtet. Die Vermutung, die Flix-Gründer täten sich mit den Transparenzvorgaben bei einer Börsennotierung schwer, wies Flix-Mitgründer André Schwämmlein zurück. „Wir haben keine Scheu vor Transparenz, das wäre für uns kein Grund gegen einen Börsengang gewesen“, sagte er im Juli dem Handelsblatt. „Aber wir haben unsere Strategie in den zurückliegenden Jahren gut in einem privaten Umfeld entwickeln können.“ Bei der Entscheidung, ob ein Unternehmen an die Börse gehen oder an einen Privatinvestor verkauft werden soll, entstehen häufig Interessenkonflikte zwischen Eigentümern und Management. Laut BCG-Partner Kengelbach zieht das Management in der Regel einen Börsengang vor. Das liege daran, dass das Management beim IPO mehr persönliche Freiheiten habe und Entscheidungen autonom treffen könne, während es in einem Tochterunternehmen stärker von den Vorgaben des Mutterunternehmens und vom Aufsichtsrat abhängig sei, erklärt er. Die Unternehmenseigner schauten dagegen vor allem auf die Wertsteigerung der Transaktion und die Mittelzuflüsse, sagt Kengelbach. Bei einem Börsengang könnten im Schnitt nur rund 25 Prozent des Aktienkapitals platziert werden. Bei einem Gesamtverkauf an einen Strategen oder an eine Beteiligungsgesellschaft könnten dagegen alle Anteile veräußert werden. Hinzu kommt, dass bei Verkäufen an Privatinvestoren die Bewertung auf Basis eines längerfristigen, detaillierten Geschäftsplans und nicht auf Grundlage eines kurzfristigen Zielkorridors für Finanzkennzahlen (Guidance) erfolgt. Für Private-Equity-Firmen ist auch der Weiterverkauf des Unternehmens an eine andere Beteiligungsgesellschaft attraktiv. Jüngstes Beispiel ist der Energiedienstleister Techem, den die schweizerische Partners Group an die US-Beteiligungsgesellschaft TPG verkauft hat. Für regelmäßige Schlagzeilen sorgt auch der mögliche Verkauf des Generikaherstellers Stada Arzneimittel durch die Private-Equity-Eigentümer Bain Capital und Cinven, möglicherweise an die US-Beteiligungsfirma GTCR. „Zu der in der Regel höheren Bewertung kommt die deutlich höhere Transaktionssicherheit und die Möglichkeit, das Unternehmen in einem Schritt vollständig zu verkaufen“, begründet Kengelbach die Motivation der Finanzinvestoren. Das sei besonders dann wichtig, wenn es um die vollständige Rückführung eines Fonds gehe, also die Finanzinvestoren ihre investierten Mittel zurückbekommen, indem sie ihre Anteile an einem Fonds vollständig verkaufen oder die Gewinne aus den Investments realisieren. Krieg in der Ukraine, Eskalation im Nahen Osten und Handelskonflikte mit China – die Welt steht vor zahlreichen geopolitischen Herausforderungen. Das beeinflusst auch das IPO-Geschehen. In einer Zeit der Unsicherheit sei es für Unternehmen schwer, den richtigen Zeitpunkt für den Börsengang zu finden, oder vorauszusagen, ob das Umfeld geeignet ist, sagt Marktanalyst Klatt. Die Vorbereitung von Börsengängen dauere in der Regel mindestens sechs Monate – „eine Zeit, in der sich die geopolitische Lage von Grund auf ändern kann“. „Unternehmenslenkern nimmt das den Mut, den entscheidenden Schritt an die Börse zu wagen, auch aus Sorge vor einer weiteren Eskalation der Krisenherde.“ Die Auswirkung der US-Wahl auf den IPO-Markt dagegen hält er für gering. Politische Entscheidungen führten zu kurzfristiger Volatilität, „aber die Börsen kehren schnell zum Tagesgeschehen zurück und finden sich mit den neuen Bedingungen ab“. Neben monetären, an Effizienz orientierten Kriterien hat sich auch die Wahrnehmung von Börsengängen verändert. Das Prestige, Vorstandsvorsitzender oder Finanzchef einer börsennotierten Firma zu sein, sei zwar nach wie vor groß, findet BCG-Partner Kengelbach. Doch waren „früher Börsengänge mit mehr Glamour verbunden“, sagt er. Dieses Prestige habe abgenommen, auch weil IPOs komplexer und risikoreicher geworden seien. Das liege nicht nur an den Berichterstattungspflichten, sondern auch an den persönlichen Haftungsrisiken, die Vorstände eingehen. Klatt bestätigt: „Die Börse hat an Glanz verloren. Früher waren Unternehmen stolz, börsennotiert zu sein, heute sind die Erwägungen an Effizienz orientiert.“ Hinzu kommt der Wettbewerb mit der Wall Street. Zunehmend entscheiden sich deutsche Unternehmen, in den USA an die Börse zu gehen, zuletzt der Pharmakonzern Biontech und der Sandalenhersteller Birkenstock. Die US-Börsen vermarkten sich traditionell besser, sagt Alexander Rang, Partner der Wirtschaftskanzlei Hengeler Mueller und Experte für Kapitalmarkttransaktionen. Sie gingen beispielsweise aktiv auf vielversprechende Start-ups in Europa zu, um ihnen Perspektiven für einen Börsengang in den USA aufzuzeigen. Rang rät deshalb: „Wir sollten in Deutschland an der Wahrnehmung arbeiten – wir neigen dazu, die Dinge schlechter zu reden, als sie sind.“ Tatsächlich habe das Land einen gut funktionierenden Kapitalmarkt, der gerade europäischen Unternehmen auch mit Blick auf Bewertung und Liquidität geeignete Rahmenbedingungen biete. Rang ist optimistisch, dass es aufwärtsgeht. „Die nächsten beiden Jahre sind vielversprechend“, sagt er. Zahlreiche IPOs seien in Vorbereitung. Die Finanzinvestoren oder Eigentümer von Firmen, deren Börsengang verschoben wurde, warteten auf den richtigen Zeitpunkt, darunter der Finanzdienstleister Klarna, die Karriereplattform Stepstone und der Arzneimittelhersteller Stada, ergänzt Kengelbach. „Die Pipeline für Börsengänge in Deutschland ist gut gefüllt. Wenn das makroökonomische Umfeld es erlaubt, werden wir 2025 deutlich mehr IPOs sehen als im Jahr 2024“, sagt er. Mehr: Große M&A-Deals 2024: Experten beobachten Aufwärtstrend