EZB & Staat: Wie Zentralbank und Regierungen mit der Krise umgehen sollten

Ferner führte eine von riesigen Konjunkturprogrammen stimulierte US-Wirtschaft zu einer nachfragegetriebenen Inflation, der die US-amerikanische Notenbank Federal Reserve mit massiven Zinserhöhungen zu Leibe rückte, die zu einer markanten Aufwertung des US-Dollars führten. Der Euro verlor dadurch weiter an Wert, was die importierte Inflation im Euro-Raum verschärfte und schließlich zu einer Entankerung der Inflationserwartungen führte.

Da Inflation bekanntlich dann herrscht, wenn die Menschen glauben, dass Inflation herrscht, bleibt der EZB gar nichts anderes übrig, als mit massiven Zinserhöhungen gegen die viel zu hohe Inflation anzukämpfen. Gestern erhöhte sie den Leitzins erneut um 0,75 Prozentpunkte.

Das EZB-Präsidium weiß natürlich, dass es gegen diesen Inflationsschub letztlich ohnmächtig ist. Präsidentin Christine Lagarde und ihr Team dürften sich im Klaren sein, dass selbst markante Zinsschritte die Weltmarktpreise für Energie nicht beeinflussen oder die unsinnige und preistreibende Lockdown-Politik Chinas beenden. Dennoch ist diese Politik der EZB das richtige Mittel, um die Inflationserwartungen wieder in der Nähe des Zwei-Prozent-Ziels zu drücken.

Erschwerend kommt allerdings hinzu, dass Erhöhungen der Leitzinsen erst mit einer Verzögerung von vier bis acht Quartalen eine inflationsdämpfende Wirkung entfalten. Da es zudem gilt, Zweitrundeneffekten etwa über kräftige Lohnsteigerungen zu begegnen, ist die Straffung der Geldpolitik das richtige Mittel, um die Inflationserwartungen wieder in der Nähe des Zwei-Prozent-Ziels zu verankern.

Sehr viel schneller als die erwünschten Wirkungen einer restriktiven Geldpolitik treten jedoch deren unvermeidliche Nebenwirkungen zutage. Bau- und Kreditzinsen sind bereits deutlich gestiegen und werden weiter steigen. Das belastet den Markt für Wohnimmobilien, bremst gesamtwirtschaftlich dringend erforderliche Investitionen, führt zu kräftigen Kursverlusten von Anleihen und Aktien und verteuert die Finanzierung der Staatsschuld.

Die in der Sache richtige Geldpolitik erhöht daher das Risiko einer Rezession und deren sozialen Folgen. Dies ist allerdings in Kauf zu nehmen, da bei einer ungebremsten Überhitzung ein massiverer Einbruch und noch höhere soziale Kosten drohen würden.

Es fehlen Kaufkraft und bezahlbare Energie

Genau an dieser Stelle kommt die Verantwortung der nationalen Regierungen, präziser: der Fiskalpolitik, ins Spiel. Die Regierungen der Staaten der Währungsunion sind zwar nicht für die Geldwertstabilität zuständig oder verantwortlich. Gleichwohl werden sie von den Wählern dafür verantwortlich gemacht und zur Rechenschaft gezogen.

Nun kann man in Lehrbüchern lesen, dass die Fiskalpolitik und die Politik der Notenbank nach Möglichkeit in die gleiche Richtung zielen sollten. Doch die nun bevorstehende Rezession ist anders. Die deutlich rückläufige Sparquote zeigt, dass es nicht an Ausgabebereitschaft der Konsumenten mangelt, sondern an Kaufkraft einerseits und industriellen Vorprodukten und vor allem bezahlbarer Energie andererseits.

Deshalb versucht die Bundesregierung – ebenso wie andere Regierungen im Währungsgebiet –, mit ihrem „Doppel-Wumms“ Bürger und Wirtschaft so gut es geht vor den Folgen der Teuerung abzuschirmen. Solch ein „Schutzschirm“ ist bei näherem Hinsehen allerdings nichts anderes als ein riesiges, den privaten Verbrauch stützendes kreditfinanziertes Konjunkturprogramm in bislang nicht gekannter Größenordnung.

Während die EZB kräftig auf die Bremse tritt, geben die Regierungen Gas. Was auf den ersten Blick kontraproduktiv zu sein scheint, kann in der gegenwärtigen Situation durchaus angemessen sein. Angesichts der Rekordinflation kann und darf die EZB nicht tatenlos bleiben. Sonst liefe sie Gefahr, ihr höchstes Gut, die eigene Reputation, aufs Spiel zu setzen, und würde selbst zu einem Risiko für den Fortbestand der Währungsunion.

Die Wahrscheinlichkeit, dass die straffe Geldpolitik dazu beiträgt, zumindest Teile der Euro-Zone in eine tiefe Rezession zu treiben, ist allerdings hoch. Im Interesse ihrer Reputation und Glaubwürdigkeit verschärft die EZB damit die gesamtwirtschaftlichen negativen Folgen der Energieverteuerung. Für sich genommen hätte dies zur Folge, dass höhere Arbeitslosigkeit, steigende Konkurszahlen und Privatinsolvenzen drohen. Kurzum, Wohlfahrtsverluste und Armut würden steigen – was sicher nicht im Interesse der EZB wäre.

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Eine lehrbuchhafte Gleichausrichtung von Geld- und Fiskalpolitik kann daher nicht das Gebot der Stunde sein. Vielmehr ist es die keineswegs triviale Aufgabe der Regierungen, Programme zu konzipieren, die den Bedürftigen helfen, ohne die reale gesamtwirtschaftliche Nachfrage spürbar zu erhöhen und so inflationstreibend zu wirken.

Mikroökonomen werden nun nicht zu Unrecht einwenden, dass jede Einkommenserhöhung zu einer höheren Nachfrage führt und damit letztlich inflationstreibend wirken kann. Dem steht gegenüber, dass es in einem reichen Land wie Deutschland ein sozialstaatliches Gebot ist, die ärmeren Teile der Bevölkerung so gut es geht vor Realeinkommensverlust zu schützen. Gefragt ist also ein hohes Maß an finanzpolitischem Fingerspitzengefühl.

Der „Economist“ schlug jüngst vor, dass die Notenbanken ihre Inflationsziele von zwei auf vier Prozent erhöhen könnten. Diese „schöne neue Welt“ mit etwas höheren Staatsausgaben und etwas höherer Inflation hätte – so das Argument – Vorteile gegenüber dem Status quo. Kurzfristig würde dies die Wahrscheinlichkeit einer Rezession verringern, da die Notenbanken nicht mehr so scharf abbremsen müssten. Zudem hätten auf längere Sicht die Zentralbanken höhere Spielräume, die Zinssätze zu senken, ohne unkonventionelle Maßnahmen ergreifen zu müssen.

Letztlich läuft dieser Vorschlag auf eine Inflationssteuer hinaus. Überdies wäre in Deutschland ein höheres Inflationsziel politisch kaum vermittelbar, da in Deutschland die Angst vor Geldentwertung besonders stark verbreitet ist, zumal damit die Gefahr sich selbst erfüllender Prophezeiungen von sowohl steigenden Staatsschulden wie steigenden Inflationserwartungen durchaus real wäre.

Gleichwohl scheint es an der Zeit, solch einen Regimewechsel vorurteilsfrei zu diskutieren und Chancen, Risiken und Auswirkungen auf Bürger und Unternehmen abzuwägen. Die größten Fehler in der Ökonomie sind Vorstellungsfehler, die die Annahme widerspiegeln, dass heutige Regime ewig bestehen werden, also alles so bleibt, wie es ist. Doch das tut es nie.

Schwarze Schwäne wird es immer wieder geben – und sie haben die Eigenschaft, stets unverhofft zu kommen.

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