„Die EZB ist die glaubwürdigste Notenbank“ urteilt ihr früherer Direktor

Am kommenden Donnerstag entscheidet die Europäische Zentralbank (EZB) zum letzten Mal in diesem Jahr über das Zinsniveau im Euro-Raum. Diesmal sind die Erwartungen klar definiert: Die Mehrheit der Experten und Beobachter rechnet mit einer Zinssenkung um einen Viertelprozentpunkt. Mit Diskussionen über die Höhe des Zinsschritts kennt sich José Manuel Gonzalez-Paramo gut aus. Acht Jahre lang, von 2004 bis 2012, war er Teil des EZB-Direktoriums, des Entscheidungsgremiums der Notenbank. Seit 2012 lehrt er an der IESE Business School. Im Gespräch mit dem Handelsblatt blickt der erfahrene Geldpolitiker auf das Jahr 2025 – und zurück auf seine Amtszeit, als dem Euro-Raum der Kollaps drohte. Bei der Bewertung der Inflationsbekämpfung in den vergangenen Jahren kommt er zu einem gemischten Urteil. » Lesen Sie auch: Was Geldanlage-Experten von Fed und EZB 2025 erwarten Die nun geplante Senkung um 25 Basispunkte hält Gonzalez-Paramo für richtig, obwohl die Wirtschaft im Euro-Raum schwächelt. Lässt man sich von den Konjunkturdaten leiten, wäre auch eine Senkung um 50 Basispunkte zu rechtfertigen, also um einen halben Prozentpunkt. Doch Gonzalez-Paramo warnt: „Das wäre eine Überraschung für die Märkte und könnte auch den Euro unter Druck setzen.“ Er mahnt zusätzlich an, dass die Inflation im Euro-Raum – diese lag zuletzt bei 2,3 Prozent im Vergleich zum Vorjahreszeitraum – noch nicht unter Kontrolle ist. Er teilt aber die Einschätzung vieler Ökonomen, etwa von Goldman Sachs oder der Fondsgesellschaft Pimco, dass dies im ersten Halbjahr 2025 gelingen dürfte. Er ist überzeugt: „Die Gründe für eine restriktive Geldpolitik schwinden.“ Noch liegt das Zinsniveau im Euro-Raum im restriktiven Bereich, soll also die Konjunktur bremsen. Das passt nicht zu gedämpften Wachstumsaussichten. Eine Rezession im Euro-Raum erwartet Gonzalez-Paramo zwar nicht, „auch nicht in Deutschland, aber ein verhaltenes Wachstum“. Ein Problem der hiesigen Konjunktur sei, dass die Sparquoten immer noch höher sind als vor der Coronapandemie. Es wird mehr gespart und weniger konsumiert – ergo fehlt es im Euro-Raum an Nachfrage, was wiederum zu geringerer Inflation führt. Ein Risiko hingegen ist die Lohnentwicklung. Das Wachstum der Tariflöhne liegt auf dem höchsten Niveau seit 1993. Stark steigende Löhne gelten als zentrales Inflationsrisiko, weil Firmen diese Mehrkosten verstärkt an Verbraucher weitergeben. EZB-Präsidentin Christine Lagarde hat die Löhne immer wieder als wichtiges Thema für die geldpolitischen Entscheidungen der Notenbank genannt. Gonzalez-Paramo sieht in dieser Entwicklung aber keine nachhaltige Gefahr. Er rechnen fest damit, dass das Lohnwachstum im neuen Jahr zurückgeht. Außerdem können seiner Einschätzung nach die Gewinnmargen der Unternehmen noch etwas Lohndruck auffangen, sodass er sich nicht direkt in die Preise übersetzt. Dabei stellt er heraus: Sollte die Wirtschaft schlechter laufen als erwartet, so hätten die Unternehmen zwar weniger Spielraum in ihren Gewinnmargen, aber zugleich dürfte die Lohnentwicklung schwächer werden. Als Notenbanker, der in seiner aktiven Zeit die große Finanzkrise 2008 und die anschließende Euro-Krise erlebte, hat Gonzalez-Paramo auch ein Auge auf die Politik – vor allem auf die Staatshaushalte. Denn eine zu großzügige Finanzpolitik kann der Geldpolitik in die Quere kommen oder eine Notenbank in Krisenzeiten sogar zum Eingreifen durch Anleihekäufe zwingen. Er findet es daher nur folgerichtig, dass Lagarde immer wieder fiskalische Disziplin fordert. Das heutige Umfeld sei etwa mit dem zur Zeit der Euro-Krise nicht vergleichbar, sagt der frühere EZB-Direktor. „Wir sehen Wachstum in Südeuropa. Italien ist auf dem Weg der Konsolidierung, das ist eine gute Nachricht.“ Angesprochen auf die Situation in Frankreich, wo eine politische Krise und eine stark wachsende Verschuldung zusammenkommen, weist er größere Bedenken mit Blick auf die Geldpolitik zurück. Er sieht gerade die EZB in einer guten Position, weil sie auf einer Ebene über den Nationalstaaten angesiedelt ist und kaum von einem einzelnen Staat in „fiskalische Dominanz“ gebracht werden kann, also die Abhängigkeit von den Bedürfnissen der Staatsfinanzen. Seine Schlussfolgerung ist daher: „Die EZB ist die weltweit glaubwürdigste Notenbank.“ Und er fügt hinzu: „Sie ist heute noch transparenter als zu meiner Amtszeit, und sie hat eine starke Stabilitätskultur entwickelt.“ Er sieht nach der Wahl von Donald Trump zum US-Präsidenten auch in den USA nur eine begrenzte Gefahr für die Unabhängigkeit der US-Notenbank Fed. Gonzalez-Paramo erwartet jedoch, dass darüber „wahrscheinlich noch häufiger gesprochen wird“, denn: „Gewählte Politiker mögen keine Machtpositionen von nicht gewählten Amtsträgern.“ Immerhin hat Trump vor Kurzem angedeutet, dass er den heutigen Fed-Chef Jerome Powell nicht vorzeitig aus dem Amt drängen will. In den vergangenen Jahren ist besonders hierzulande regelmäßig die Frage aufgekommen, ob die Notenbanken die Inflation rechtzeitig bekämpft haben. EZB-Direktorin Isabel Schnabel hatte einst eingeräumt, die Notenbank hätte etwas früher die Zinsen erhöhen können. Sie sagte aber auch, das hätte den zunächst steilen Anstieg der Preise nicht verhindert. Gonzalez-Paramo hat für seinen ehemaligen Arbeitgeber erst mal lobende Worte parat: „Die EZB hat insgesamt bei der Inflationsbekämpfung einen guten Job gemacht. Die Zinserhöhungen kamen in etwa zur richtigen Zeit.“ Doch im Rückblick glaubt er auch: „Die Kommunikation hätte besser sein können.“ Die EZB hätte aus seiner Sicht, „statt zu viel über eine vorübergehende Inflation zu sprechen, einfach betonen sollen, dass sie die Entwicklung sehr genau beobachtet und, wenn nötig, entschlossen handeln wird“. Diese Art der Kommunikation hätte nach seiner Einschätzung schon vor der ersten Zinserhöhung eine Wirkung gehabt, weil sich die Kapitalmärkte, aber auch Unternehmen, Verbraucher und Arbeitnehmer darauf einstellen. Er moniert: „Diese Vorbereitung hat gefehlt.“ Mit Blick auf seine Zeit bei der EZB sagt Gonzalez-Paramo: „Ich vermisse die Kollegen dort und komme auch immer noch gern zu geldpolitischen Konferenzen nach Frankfurt.“ Aber er sagt zu seiner Zeit dort ab 2008, als die Notenbank ihre unkonventionelle Strategie der Anleihekäufe startete, auch: „Das war schon eine Menge Stress.“ Mehr: Powell blickt positiv auf US-Wirtschaft – Zinssenkung erwartet